永續合約DEX的演進:從小衆交易場所到推動鏈上採用的驅動力

永續合約DEX在當前加密市場中發展迅速,在效率、速度和可擴展性等方面都取得了長足進步。本文旨在闡述永續合約DEX不僅限於交易場景,還在拓展區塊鏈的應用範圍,爲web3的大規模採用鋪平道路。

交易所是加密市場的核心,通過用戶間的交易行爲支撐市場運轉。任何交易所的首要目標都是實現高效、快速和安全的交易撮合。基於這一目標,DEX在CEX基礎上進行了諸多創新,如消除信任假設,避免中介和中心化控制,讓用戶保留資金控制權,允許社區參與產品更新迭代的討論和治理等。

然而,回顧DeFi發展史可以看到,DEX雖具備多項優勢,但往往以較高延遲和較低流動性爲代價,這主要源於區塊鏈的吞吐量和延遲限制。

根據數據,DEX的現貨交易量已佔加密市場總交易量15%-20%,而永續合約交易僅佔5%。

在DEX上發展永續合約業務並不容易,因爲CEX的永續合約交易具有以下優勢:

1. 產品體驗更佳
2. 做市商的高效控制提供更精細的價差
3. 更好的流動性(尤其是主流資產,以及新項目方的最終目的都是上線大CEX)
4. 多種功能的一站式組合(現貨交易、衍生品、OTC等各種場景能直接進行嵌套組合)

CEX的集中化和壟斷已成爲用戶無法忽視的問題,尤其FTX倒閉進一步加劇了集中化趨勢,如今CEX領域幾乎完全被幾家巨頭主導,這種集中化給加密生態帶來了系統性風險。而通過增加DEX使用率,增大市場份額,可以有效降低此類風險,從而促進整個加密生態系統的可持續發展。

以太坊Layer2和多鏈生態的興起,爲流動性來源和UX提供了創新,這爲DEX的發展創造了極佳條件,而目前正是永續合約DEX發展的良好時機。本文將對永續合約DEX的現狀進行深入探討,並對一些DEX的設計理念進行介紹。

永續合約在加密生態中的PMF:成爲投機和對沖的重要工具

永續合約允許交易者無限期持有頭寸,這與傳統金融市場多年來的場外期貨交易非常相似。不同的是,永續合約通過引入資金費率概念,將期貨這種在傳統金融中僅面對認證投資者的交易方式普及開來,使更多散戶也能參與其中,同時也構造了"欠阻尼效應",一定程度防止多空結構過度失衡。

當前永續合約市場的月交易量已超過1200億美元,如此的市場規模得益於交易所提供了良好的用戶體驗,而訂單簿機制促進了交易效率,以及垂直整合清算系統使清算快速且安全地完成。

此外,像Ethena這樣利用永續合約作爲底層機制的項目,爲永續合約帶來了除投機以外的多元化用途。一般而言,永續合約相比傳統期貨合約有四個優勢:

1. 交易者在每次合約到期時省去了展期費用及其他相關成本

2. 避免讓遠期合約更昂貴

3. 資金費率制提供了持續的實時盈虧,簡化了合約持有者和清算系統的後臺處理流程

4. 永續合約提供了更平滑的價格發現過程,避免了價格粒度過於粗糙導致的劇烈震蕩

自從2016年BitMEX交易所首次引入永續合約以來,永續合約DEX開始迅速發展,如今市場上支持永續合約的DEX已超過100家。早期永續合約DEX規模很小,2017年時,dYdX在以太坊生態上線,並在相當長的時間內主導了永續合約市場,因此去中心化的永續合約交易也主要集中在以太坊上,且當時合約交易量很低。而如今,我們在各個鏈上都能看到活躍的永續合約DEX,合約交易已成爲加密生態系統不可或缺的一部分。

多項研究表明,隨着永續合約交易規模的增長,在現貨市場不活躍時,永續合約市場已經開始具備價格發現的功能。DEX上的永續合約交易量,也從2021年7月的10億美元,增長到了2024年7月的1200億美元,年復合增長率約爲393%。

然而,永續合約DEX因爲區塊鏈的性能限制而面臨瓶頸,若要推動永續合約市場進一步發展,必須解決鏈上的低流動性和高延遲這兩個核心問題。高流動性可以降低滑點,使交易過程更順暢,降低用戶的損失;低延遲可以使做市商報出更緊湊的價格,使交易快速執行,提升市場的流暢性。

永續合約DEX的定價模式

在永續合約DEX中,定價機制是確保市場價格準確反映供需動態的關鍵。不同的永續合約DEX採用了多種不同的定價機制,以平衡流動性、降低波動性。下面我們將對幾個主要的模式進行科普:

預言機模式

預言機模式指永續合約DEX從交易量較大的頭部交易所中獲取價格數據,並基於該數據提供服務。盡管這種方法存在價格操縱的風險,但它能夠使DEX的定價成本降低。比如去中心化永續合約交易所GMX。

通過使用Chainlink預言機來獲取價格數據,GMX確保了價格的準確性和完整性,爲價格接受者(小機構和個人)創造了友好的交易環境,同時爲價格制定者(大機構和做市商)提供了豐厚的獎勵。然而,這類使用預言機模式完成定價的交易所,普遍面臨一個問題,就是它們極度依賴頭部交易所的價格數據源,只能作爲價格接受者,無法主動進行價格發現。

虛擬自動做市商vAMM

虛擬自動做市商(vAMM)模型受到Uniswap的AMM模型啓發,但二者的區別在於,AMM模型通過實際的資金池以及相應的匯率來提供流動性和定價,而vAMM的資金池是虛擬的,並不真正存有資產,它只是通過數學模型來模擬交易對的買賣行爲,進而實現定價。

vAMM模型可以支持永續合約交易,而無需投入大量資金,也不必與現貨相關聯,目前,vAMM模型已被Perpetual Protocol、Drift Protocol等永續合約DEX採用。盡管vAMMs存在高滑點和無常損失的問題,但因爲其透明性和去中心化的特點,仍然是一套優秀的鏈上定價機制。

鏈下訂單簿結合鏈上結算

爲了克服鏈上訂單匹配的性能限制,一些DEX採用了鏈下訂單簿和鏈上結算混合的模式。在這種模式下,交易的匹配過程在鏈下完成,而交易結算和資產保管仍然在鏈上。這樣一來,用戶的資產始終處在自己控制下,也就是所謂的"自托管(self-custodial)"。同時,由於交易匹配在鏈下進行,MEV等風險大大降低。這種設計既保留了去中心化金融的安全性和透明性,又解決了MEV等問題,爲用戶提供了更安全可靠的交易環境。

一些知名的項目,如dYdX v3、Aevo和Paradex等,都採用了這種混合模式。這種方式在提高效率的同時也保證了安全性,與Rollup的理念有相通之處。

全鏈訂單簿

全鏈訂單簿,即將所有與交易訂單相關的數據和操作完全放在鏈上發布和處理,是維護交易完整性的傳統方案中最優的。全鏈訂單簿幾乎是最安全的方案,但其缺點也十分明顯,明顯受到區塊鏈的延遲和吞吐量限制。

另外,全鏈訂單簿模式還面臨着"前置交易"和"市場操縱"等風險。前置交易指有人提交訂單時,其他用戶(通常是MEV Searcher)通過監控待處理的交易,搶跑在目標交易執行前,從而獲得利潤。這種情況在全鏈訂單簿模式中較爲常見,因爲所有訂單數據都公開記錄在鏈上,任何人都可以查看並制定MEV策略。同時,在全鏈訂單簿模式下,由於所有訂單都是透明的,某些參與者可能利用這一點,通過大額訂單等方式來影響市場價格,從而獲得不正當的利益。

盡管全鏈訂單簿有以上問題,但其在去中心化和安全性方面仍具有可觀的敘事吸引力,像Solana和Monad等公鏈正在努力改進基礎設施,爲實現全鏈訂單簿做準備。一些項目如Hyperliquid、dYdX v4、Zeta Markets、LogX以及Kuru Labs等,也在不斷擴展着全鏈訂單簿模式的範疇,它們或是在現有公鏈上進行創新,或是打造一條自己的應用鏈,用來開發高性能的全鏈訂單簿系統。

DEX的流動性獲取和UX改進

流動性是每個交易所賴以生存的根本,但如何獲取初始流動性,對於交易所來說是個棘手的問題。在DeFi的發展歷程中,新興的DEX一般通過激勵措施和市場力量來獲得流動性。激勵措施往往指流動性挖礦,而所謂的市場力量,就是爲交易者提供不同市場間套利的機會。但隨着DEX越來越多,單個DEX市佔率越來越少,很難吸引足夠多的交易者來達到流動性的"critical mass"。

這裏的Critical mass即"有效規模",指某種事物達到足夠的規模後,便突破能夠維持事物發展的最低成本,以獲得長期的最大利潤。超過或未達有效規模,產品都無法達到利潤最大化,好的產品必須要在有效規模下長期運轉。

而在DEX中,critical mass指交易量和流動性閾值,只有達到此類閾值,才能提供穩定的交易環境,從而吸引更多的用戶。在永續合約DEX中,流動性由LPs自發提供,所以達到critical mass的一個常見方法,是設置帶有經濟激勵的LP池。在這種模式下,LPs將他們的資產存入一個池子並獲得一定激勵,用來支持DEX上的交易。

很多傳統的DEX爲了吸引LP,提供了很高的年化收益率(APY)或空投活動,但這種方法有一個弊端,即爲了滿足高APY和空投收益,DEX必須將Token中很大一部分用作LP挖礦獎勵,而這樣的經濟模型是無法長久的,會陷入LP挖礦"挖提賣"的惡性飛輪,DEX也可能很快崩盤,無法持續運行下去。

針對DEX初始流動性獲取這個難題,最近有兩種新的思路出現:社區支持的活躍流動性金庫和跨鏈流動性獲取。

某永續合約DEX是使用社區支持的活躍流動性金庫的典型案例。HLP金庫是該DEX的核心產品之一,利用社區用戶的資金爲DEX提供流動性。HLP金庫通過整合該DEX以及其他交易所的數據來計算公允價格,並在多種資產間執行有利可圖的流動性策略。通過這些操作產生的收益和損失(P&L),將根據社區參與者在金庫中的份額進行分配。

跨鏈流動性調配則由某些網路提出。這些項目允許在任意鏈上創建一個前