Nghịch cảnh của Ethereum: Nhìn từ lý thuyết ba khay để thấy nguyên nhân sụt giảm

Gần đây, hiệu suất của Ethereum dường như không được tốt, mặc dù nó vẫn giữ lợi thế về công nghệ và cơ sở phát triển. Hãy cùng phân tích hiện tượng này từ hai góc độ cung và cầu, áp dụng lý thuyết ba vòng.

Phân tích bên cầu

Nhu cầu của Ethereum có thể được chia thành hai khía cạnh: bản địa và bên ngoài.

Nhu cầu bản địa chủ yếu đến từ sự phát triển công nghệ Ethereum mang lại các ứng dụng mới, như ICO và làn sóng DeFi trong quá khứ. Trong đợt thị trường này, L2 và Restaking lẽ ra phải trở thành động lực chính, nhưng hiệu quả không rõ ràng. Hệ sinh thái L2 và chuỗi chính có sự trùng lặp cao, khó có thể tạo ra sự tăng trưởng bùng nổ. Trong khi các dự án Restaking mặc dù đã khóa ETH, nhưng không tạo ra tài sản định giá ETH mới, mà chủ yếu định giá bằng USDT trên sàn giao dịch.

Cơ chế đốt do EIP1559 giới thiệu ban đầu là một yếu tố hỗ trợ khác cho nhu cầu. Tuy nhiên, khi L2 phân tán một lượng giao dịch lớn, lượng đốt trên chuỗi chính giảm mạnh, làm suy yếu nhu cầu đối với Ether.

Về nhu cầu bên ngoài, môi trường vĩ mô đã chuyển từ giai đoạn nới lỏng của chu kỳ trước sang chu kỳ thắt chặt này. Đồng thời, so với việc mua vào một chiều của quỹ tín thác Grayscale trong vòng trước, việc vận hành hai chiều của ETF trong vòng này đã khiến thị trường phải đối mặt với áp lực bán lớn hơn. Dữ liệu cho thấy, kể từ khi mở cửa ETF Ether một tháng trước, đã xuất hiện dòng chảy ròng ra, điều này trái ngược hoàn toàn với dòng chảy ròng vào liên tục của ETF Bitcoin.

Phân tích bên cung

Ethereum về bản chất là một dự án chia cổ tức, bất kể ở giai đoạn POW hay POS, nguồn lực bán chính chủ yếu đến từ cung mới. Tuy nhiên, sau khi chuyển đổi sang POS, cấu trúc chi phí cung cấp đã thay đổi một cách căn bản.

Trong thời đại POW, thợ mỏ phải đối mặt với chi phí cố định (như đầu tư vào máy đào) và chi phí gia tăng (như tiền điện, phí lưu trữ, v.v.). Những chi phí này được định giá bằng tiền pháp định và không thể hoàn trả, tạo thành mức giá tối thiểu cho ETH.

Và trong thời đại POS, cấu trúc chi phí của các nhà xác thực đã thay đổi. Chi phí của các nút xác thực có thể được làm mỏng bởi một số lượng ETH được stake không giới hạn, trong khi các nhà đầu tư gần như không có chi phí thực tế ngoài chi phí cơ hội. Điều này dẫn đến việc không còn tồn tại "giá tắt" rõ ràng, các nhà đầu tư có thể bán ETH đã kiếm được mà không bị hạn chế.

Bài học lịch sử và suy nghĩ về tương lai

Nguồn gốc của tình huống hiện tại của Ethereum có thể bắt nguồn từ cuối thời kỳ ICO năm 2018. Vào thời điểm đó, nhiều dự án đã bán tháo ETH một cách vô tổ chức dẫn đến giá cả giảm mạnh. Để ngăn chặn tình huống tương tự xảy ra lần nữa, cộng đồng Ethereum đã tăng cường hướng dẫn và kiểm soát sự phát triển của hệ sinh thái.

Tuy nhiên, cách làm này cũng mang lại những vấn đề mới: tỷ lệ tách quá thấp, số dự án có tính thanh khoản đáng kể giảm; các dự án "hợp pháp" đạt được định giá cao, nhưng hiệu suất Beta trên thị trường không bằng các chuỗi công khai khác.

Đồng thời, sự phát triển của L2 đã làm yếu đi hiệu ứng đốt cháy của chuỗi chính, cơ chế POS lại mang đến áp lực bán với chi phí thấp, những yếu tố này đã cùng nhau dẫn đến tình thế hiện tại của Ethereum.

Khải thị

1. Đối với các dự án chia sẻ lợi nhuận, việc thiết lập một cấu trúc chi phí hợp lý là rất quan trọng. Lý tưởng là nên hình thành chi phí cố định và chi phí gia tăng được định giá bằng tiền pháp định, và nâng cao đường chi phí khi tính thanh khoản của tài sản tăng lên, nhằm duy trì mức giá tối thiểu của tài sản.

2. Kiểm soát áp lực bán chỉ là chiến lược ngắn hạn, về lâu dài, điều quan trọng là biến đồng mẹ thành tài sản định giá, làm cho việc nắm giữ không chỉ phụ thuộc vào sự tăng giá của đồng tiền, từ đó mở rộng cơ sở nhu cầu và tính thanh khoản.