Một tuần tăng lên gấp bốn lần, hệ sinh thái SOL "liên động coin cổ phiếu" bùng nổ.

Nguồn: Blockbeats

Tác giả: BUBBLE

Tiêu đề gốc: Tăng 400% trong một tuần, ai mới là MicroStrategy phiên bản SOL thực sự?

Dưới sự thúc đẩy của các dự án như Robinhood, xStocks, Republic, đã có rất nhiều công ty phát hành "cổ phiếu" trên chuỗi trong hệ sinh thái Solana, một thí nghiệm "liên kết tiền điện tử và cổ phiếu" chưa từng có đang diễn ra. Trong khi đó, Upexi sau nhiều tháng liên tục tăng cường nắm giữ SOL đã vượt qua 730.000 SOL, trở thành công ty niêm yết trên sàn Nasdaq nắm giữ nhiều SOL nhất, và gần đây đã thông báo sẽ token hóa cổ phiếu đã đăng ký SEC của mình trên Solana thông qua nền tảng Opening Bell thuộc Superstate.

Ngoài việc lên kế hoạch phát hành "cổ phiếu token hóa" trên cùng một nền tảng, còn có một "Công ty SOL Microstrategy" gọi là SOL Strategies, họ đều đang cố gắng xây dựng một cấu trúc vòng ba tầng, sử dụng vốn cổ phần (hoặc trái phiếu) truyền thống để mua tài sản SOL, mở khóa tính thanh khoản thông qua việc token hóa trên chuỗi, và cuối cùng sử dụng các giao thức DeFi để khuếch đại vòng vốn.

Và thành công hay thất bại của mô hình này sẽ trực tiếp ảnh hưởng đến quá trình hội nhập giữa tài chính truyền thống và tài chính trên chuỗi.

Các công ty mua SOL có thực sự kiếm được tiền không?

Hai công ty sắp ra mắt Opening Bell lần này đều lấy SOL làm tài sản cốt lõi, nhưng mô hình huy động vốn và chiến lược nắm giữ thì khác nhau. Xét về quy mô huy động vốn và cách thức thực hiện, Upexi đã chọn một con đường mạnh mẽ hơn. Upexi đã công bố vào ngày 21 tháng 4 năm 2025 rằng họ sẽ huy động 100 triệu USD thông qua hình thức PIPE riêng tư, với sự dẫn đầu của nhà tạo lập thị trường tiền điện tử nổi tiếng GSR. Họ phát hành 43,859,649 cổ phiếu phổ thông, với giá mỗi cổ phiếu là 2.28 USD. Số tiền huy động được, sau khi trừ đi các khoản chi phí vận hành, khoảng 530 triệu USD được sử dụng để trả nợ, số tiền còn lại sẽ được sử dụng riêng để xây dựng kho lưu trữ SOLana và tăng cường tài sản SOL. Theo tiết lộ của Giám đốc điều hành công ty Arif Kazi, giá định giá mỗi cổ phiếu trong đợt huy động vốn lần này cao hơn giá thị trường tại thời điểm đó, và không có bất kỳ điều khoản khóa hoặc điều khoản bổ sung nào về token được thiết lập. Upexi sau đó đã nhanh chóng mua vào tài sản SOL, tính đến ngày 30 tháng 6, số lượng SOL mà họ nắm giữ đã đạt khoảng 735,692 đồng, với giá trị thị trường khoảng 110 triệu USD. Giá trung bình của ba lần mua chính lần lượt là 135.22 USD, 141.10 USD và 151.50 USD, với chi phí trung bình tổng hợp khoảng 142 USD cho mỗi đồng SOL, phần tài sản SOL này so với hiện tại (157 USD) vẫn còn khoảng 10% mức giá chênh lệch.

Gần đây, trong thông báo công bố, công ty đã lên kế hoạch kiếm được lợi suất hàng năm khoảng 7%–9% thông qua việc staking SOL, và sẽ phát triển các hoạt động như máy khai thác, nút, staking và DeFi trong hệ sinh thái SOL. Nếu như thông báo đã đề cập rằng phần lớn SOL đã được đưa vào staking, thì trong trường hợp không bán bớt và giá trung bình của SOL không biến động nhiều, lợi tức hàng năm của Upexi từ staking SOL sẽ đạt 8,8 triệu USD. Những lợi nhuận này không được chia sẻ trực tiếp với các cổ đông của công ty mà sẽ được đưa vào quỹ quốc gia, nhằm tăng giá trị tài sản trực tiếp cải thiện giá trị tài sản ròng trên mỗi cổ phiếu (NAV per share), tức là "nội dung SOL trên mỗi cổ phiếu". Với 38,2 triệu cổ phiếu lưu hành, mỗi cổ phiếu tương ứng khoảng 0.0192 SOL (giá trị khoảng 2.97 USD). Việc tích lũy lợi nhuận từ staking có thể đẩy cao hơn nữa giá trị SOL trên mỗi cổ phiếu, từ đó hỗ trợ tăng giá cổ phiếu.

SOL Strategies đã áp dụng hình thức tài trợ trái phiếu chuyển đổi. Vào ngày 23 tháng 4 năm 2025, công ty thông báo đã đạt được thỏa thuận hạn mức trái phiếu chuyển đổi trị giá 500 triệu USD với ATW Partners, chuyên dùng để mua và thế chấp SOL. Số tiền đầu tiên 20 triệu USD đã được chuyển đến vào khoảng ngày 1 tháng 5, được dùng để mua SOL và thế chấp tại nút xác minh của họ, sau đó có thể rút dần số tiền còn lại lên đến 480 triệu USD tùy theo điều kiện thị trường. Trái phiếu chuyển đổi này sẽ được chuyển đổi thành cổ phiếu công ty theo giá thị trường, lãi suất được trả theo tỷ suất lợi nhuận thế chấp 85% SOL đã thực nhận.

Tính đến ngày 30 tháng 6, số lượng SOL mà SOL Strategies nắm giữ đã tăng từ khoảng 267,321 đồng (giá trị thị trường khoảng 40 triệu USD) lên 392,667 đồng SOL, chi phí mua trung bình mỗi SOL quy đổi sang USD khoảng 153.53 USD, xét về giá đồng thì gần như không có tổn thất hay lợi nhuận lớn.

Báo cáo hiện tại cho thấy tỷ suất lợi nhuận trung bình của việc staking SOL khoảng 7.53%, mặc dù một phần lợi nhuận tương tự như Upxie sẽ tái đầu tư vào kho bạc hoặc staking nút, để tăng giá trị tài sản ròng cho mỗi cổ phần. Tuy nhiên, trong thỏa thuận hợp tác với ATW Partners, 85% lợi nhuận từ staking SOL được mua và staking thông qua cơ sở vật chất, lãi suất của phần nợ này được trả cho chủ nợ dưới dạng SOL, mô hình này tạo ra một vòng tuần hoàn tài chính tương đối tự duy trì, từ ngày đầu tiên mỗi đô la vốn đầu tư có thể tạo ra lợi nhuận. Ngoài ra, về các điều khoản chuyển đổi, trái phiếu chuyển đổi cũng có thể được chuyển đổi thành cổ phiếu công ty theo giá thị trường, cụ thể là giá thị trường vào ngày trước ngày chuyển đổi. Sự sắp xếp này được miễn đăng ký theo luật chứng khoán Canada và Hoa Kỳ, phù hợp với quy định 72-503 của Ủy ban Chứng khoán Ontario, không cần thời gian giữ theo quy định của luật chứng khoán Canada.

Mua cổ phiếu của công ty niêm yết giả mạo sụp đổ, liệu việc lên chuỗi có thể "kết nối" giá trị tài sản ròng không?

Dù là hình thức huy động vốn PIPE hay chuyển đổi nợ thành cổ phiếu, sau khi mua SOL, Upexi và SOL Strategies đều đã xác nhận theo một hình thức nào đó tính khả thi của lợi ích chức năng của tài sản như SOL, nhưng đây chỉ là hai bước đầu tiên, và thực sự có xuất hiện một số rủi ro hệ thống trong việc thể hiện giá cổ phiếu.

Ví dụ, sau khi Upexi báo cáo huy động vốn PIPE vào ngày 21 tháng 4 năm 2025, giá cổ phiếu đã tăng từ khoảng 2.3 USD lên mức cao nhất trong ngày là 16.8 USD, với tỷ lệ tăng lên tới 630%. Tuy nhiên, sau khi cổ phiếu PIPE được giải phóng vào ngày 23 tháng 6 và nhà đầu tư đăng ký chuyển nhượng, giá cổ phiếu đã giảm khoảng 60% trong một ngày, sau đó vào ngày 25 đã tiếp tục giảm xuống khoảng 3.26 USD, chỉ trong hai ngày đã mất hơn 77%, gần như xóa sạch đà tăng giá cổ phiếu trước đó. Sau khi hoàn tất huy động vốn, giá trị tài sản ròng mỗi cổ phiếu của Upexi đã nhanh chóng tăng từ khoảng 4 lần lên hơn 7 lần, nhưng sau khi cổ phiếu PIPE được giải phóng đã nhanh chóng giảm trở lại, hiện gần mức giá trị NAV mỗi cổ phiếu.

Hình thức tài trợ ban đầu và cách mua của SOL Strategies không mạnh mẽ như Upexi, nhưng cũng gặp phải những vấn đề tương tự. Vào ngày 23 tháng 4, sau khi công bố tài trợ trái phiếu chuyển đổi, giá cổ phiếu đã tăng hơn 18%, ngày hôm sau tăng 7%, đến đầu tháng 6 công bố báo cáo tài chính Q2 và thí điểm trên chuỗi, trong khoảng thời gian đó giá cổ phiếu đã tăng từ 1.8 đô la Canada lên 2.42 đô la Canada, mức tăng khoảng 34%. Nhưng tính đến tháng 7 năm 2025, giá cổ phiếu đã điều chỉnh khoảng 60% từ đỉnh cao, do đó mức chênh lệch NAV cũng giảm từ khoảng 5 lần trong thời gian Q2 xuống còn khoảng 4.5 lần.

Kênh tiếp theo cho các công ty niêm yết mua coin - Chuông mở

Thực tế, hầu hết các công ty niêm yết có "khái niệm tiền mã hóa" đều gặp phải những khó khăn tương tự. Upexi và SOL Strategies đã tận dụng cơ hội từ "chứng khoán Mỹ lên chuỗi" gần đây để tiên phong trong việc chuyển đổi chiến lược cổ phiếu trên chuỗi và cấu trúc thị trường. Sau khi Superstate ra mắt Opening Bell, công ty niêm yết Canada SOL Strategies đã thông báo kế hoạch niêm yết trên Nasdaq, nhưng trước khi gõ chuông trên Nasdaq, họ đã chọn gõ chuông trên Superstate trước. Vào ngày 8 tháng 5 năm 2025, họ đã thông báo sẽ đưa cổ phiếu của công ty lên nền tảng này, và sau khi được các cơ quan quản lý phê duyệt, cổ phiếu của SOL Strategies sẽ được giao dịch trên Solana vào mùa hè năm nay. Ngay sau đó, Upexi đã thông báo vào ngày 26 tháng 6 năm 2025 rằng sẽ token hóa cổ phần thông qua nền tảng Opening Bell, và cả hai bên trở thành những người tham gia đầu tiên của nền tảng này.

Opening Bell hiện tại lựa chọn xây dựng trên Solana đầu tiên (sẽ có kế hoạch cho các chuỗi khác như Ethereum sau đó), tương tác với USTB và USCC do Superstate phát hành, và cổ phần của công ty sẽ được ghi lại và token hóa bởi một đại lý đăng ký cổ phần được SEC của Superstate đăng ký và hỗ trợ bởi blockchain. Khác với các "token hình ảnh" khác, hình thức này sẽ không phải là một vị thế tổng hợp hoặc token đóng gói, mà là cổ phần thực tế của công ty lần đầu tiên thực sự được đưa lên blockchain. Và điều này thật nghi lễ, Superstate cho biết sẽ đồng thời rung chuông tại trụ sở chính của Superstate ở New York khi công ty niêm yết từ Opening Bell, giống như Nasdaq.

Đối với các công ty đã niêm yết, Opening Bell cung cấp một "cây cầu xuyên chuỗi ảo" từ thực tế đến Crypto, trong khi đối với các công ty chưa niêm yết, Opening Bell giống như "Thị trường trước" của Nasdaq hoặc NYSE, cung cấp khả năng mở cổ phần cho người dùng Crypto trên thị trường gốc của tiền điện tử, tạo ra các cơ hội tài chính khác nhau cho việc "niêm yết chính thức" trong tương lai.

Chuông Mở Cửa Thực Sự Có Thể Cứu «Cổ Phiếu Khái Niệm Tiền Điện Tử» Không?

Hiện tại, không chỉ Upexi mà cả SOL Strategies hay các công ty mua coin khác, giá trị NAV mỗi cổ phần của họ hầu như hoàn toàn dựa vào giá trị thị trường của SOL mà họ sở hữu. Nhiều người trong cộng đồng lo ngại rằng họ sẽ sử dụng con đường mô hình lồng nhau để tạo ra một "bong bóng coin-cổ phiếu", bằng cách huy động vốn qua PIPE hoặc trái phiếu chuyển đổi để mua SOL, sau đó sẽ token hóa cổ phiếu của công ty lên blockchain, và sử dụng cổ phiếu làm tài sản thế chấp trong DeFi để vay mượn, từ đó phát hành ra vốn đầu tư mới, thực hiện cấu trúc vòng quay "mua SOL - thế chấp - tái đầu tư".

Tuy nhiên, việc phát hành và giao dịch cổ phiếu trên nền tảng Opening Bell vẫn nằm trong khuôn khổ quy định nghiêm ngặt. Nền tảng yêu cầu nhà đầu tư phải hoàn thành xác minh KYC và các khóa học liên quan trước khi có thể lưu trữ "cổ phần trên chuỗi" (Token Shares) trong ví đã được phê duyệt trước đó trong danh sách trắng. Hiện tại, chỉ có các cổ đông hiện tại, nhà đầu tư đã xác minh KYC qua Superstate và các ví hợp tác tuân thủ "KYC" mới có quyền trong danh sách trắng. Nói cách khác, giao dịch cổ phiếu trên chuỗi hiện chỉ giới hạn ở các tài khoản đã được phê duyệt, và nhà đầu tư vẫn chưa thể tự do đưa cổ phiếu token hóa vào bất kỳ giao thức DeFi nào để thế chấp và vay mượn.

Tuy nhiên, cùng lúc đó, Superstate và các tổ chức như Viện Nghiên cứu Chính sách Solana đã nộp một đề xuất thử nghiệm mang tên "Project Open" lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC). Đề xuất này dự kiến cho phép một số công ty Mỹ phát hành, đăng ký và giao dịch cổ phiếu của họ trên các chuỗi công khai như SOLana trong phạm vi phát hành bị hạn chế. Quá trình giao dịch cũng cần phải hoàn thành trong ví trắng được phê duyệt và có quyền can thiệp và sửa đổi từ các cơ quan quản lý bất cứ lúc nào. Nếu SEC cuối cùng phê duyệt, điều này có nghĩa là cổ phiếu có thể được giao dịch toàn cầu, 24/7, và thực hiện giao dịch ngay lập tức như tiền điện tử; nếu không, mô hình giao dịch truyền thống sẽ tiếp tục.

Thí nghiệm cấp tiến Superstate

Người sáng lập Compound và Superstate, Robert Leshner, trong một cuộc phỏng vấn cho biết ông đặt cược vào thế hệ nhà đầu tư tiền điện tử ưu tiên mới. "Đây là một làn sóng vốn khổng lồ, họ không quan tâm đến tài khoản môi giới, chỉ quan tâm đến ví blockchain, họ muốn giao dịch theo cách mà họ quen thuộc. Tôi thực sự nghĩ đây là một thị trường vốn hoàn toàn mới, sẵn sàng chào đón sự tham gia của các doanh nghiệp." Ông cũng bổ sung rằng "Trên toàn cầu, các quỹ đầu tư phòng hộ và công ty đầu tư mạo hiểm đã mê mẩn các kênh gốc tiền điện tử và chỉ ra rằng Superstate có 150 khách hàng tổ chức trên toàn cầu, bao gồm các tổ chức nổi tiếng như Arrington Capital, BitGo, CoinFund, Flowdesk và ParaFi."

Ông không chỉ nói như vậy mà còn làm như vậy, vào ngày 14 tháng 7, người sáng lập Superstate Robert Leshner đã chia sẻ một liên kết đến mẫu SEC 13D trên X, cho thấy ông có kế hoạch mua lại 57% cổ phần của YHC (phần lớn cổ phần được mua lại với giá 3,77 USD mỗi cổ phiếu, ước tính khoảng 2 triệu USD) đây là một công ty rượu có giá trị thị trường thấp và lịch sử có phần nghi ngờ. Ông còn cho biết kế hoạch tiếp theo là thay đổi ban giám đốc và giúp công ty khám phá hướng đi chiến lược mới.

Khi tin tức được công bố, công ty niêm yết này, ban đầu có giá trị thị trường chỉ 2 triệu USD, đã tăng hơn 300% chỉ trong một tuần, đạt giá trị thị trường 1.100 USD.

Và chỉ 4 ngày sau khi thông báo về việc mua lại, vào ngày 18 tháng 7, Robert Leshner đã đăng bài tuyên bố từ bỏ cuộc chiến giành quyền kiểm soát công ty LQR, cho biết việc công ty liên tục phát hành cổ phiếu mới đã làm giảm quyền lợi của các cổ đông, khiến cho cổ phần của ông không còn khả năng kiểm soát hiệu quả. Leshner tiếp tục cho biết sẽ không khởi xướng cuộc chiến ủy quyền hoặc pháp lý, mà sẽ lên kế hoạch giới thiệu các chuyên gia trong cộng đồng cho LQR nhằm giúp họ xây dựng quỹ tiền điện tử. Ông nhấn mạnh rằng sự việc này làm nổi bật sự không minh bạch của thị trường truyền thống trong việc theo dõi cổ phần, và cho rằng đây chính là vấn đề mà công nghệ tiền điện tử có thể giải quyết. Với thông tin được công bố, giá trị thị trường của công ty lại giảm 40%.

Một số thành viên trong cộng đồng suy đoán rằng, mặc dù việc mua lại "công ty vỏ" để xây dựng kho bạc tiền điện tử hiện nay là khá phổ biến, nhưng có thể vấn đề này không đơn giản như vậy. Người sáng lập Folius Ventures, Jason Kam, tin rằng có khả năng khá cao là Robert đã mua công ty vỏ giá rẻ này để giữ lại một số "lựa chọn" trong quá trình thúc đẩy công việc kinh doanh Superstate mà anh đang xây dựng.

Ông ấy đoán rằng có một số con đường phát triển có thể xảy ra, "Robert Leshner và một số đối tác đang thảo luận sẽ tiêm một doanh nghiệp nào đó vào YHC và sau đó buộc phải thông qua quy trình Superstate, biến nó thành một trường hợp điển hình cho việc token hóa cổ phiếu", hoặc "Robert Leshner trực tiếp hợp nhất Superstate vào YHC", cũng có thể "Robert Leshner coi công ty này như một nền tảng holding của riêng mình, một mặt thúc đẩy hành động đầu tư của mình thông qua việc đóng góp tài sản hoặc các cách thức hỗ trợ, mặt khác thúc đẩy sự phát triển kinh doanh của Superstate."

Jason Kam cũng bổ sung rằng "Tất nhiên, cũng có khả năng là không có gì xảy ra, anh ấy chỉ đang giữ công ty vỏ này trong tay."

Tóm tắt

Con đường này chắc chắn đã cung cấp nhiều hơn cho các nhà đầu tư tổ chức để tham gia. Nhưng việc liệu có thể duy trì mức giá trị tài sản ròng trong thời gian dài hay không vẫn phụ thuộc vào tính bền vững của tài sản cơ sở. Khác với Bitcoin có sự đồng thuận mạnh mẽ, SOL, như một tài sản thiên về lợi suất, phụ thuộc nhiều vào việc staking, sử dụng DeFi và các tình huống khác để duy trì điểm neo giá trị của nó. Nếu cổ phiếu trên chuỗi không thể nhanh chóng được hệ sinh thái DeFi hấp thụ và tích hợp, chẳng hạn như không thể hiệu quả tham gia vào thị trường cho vay hoặc trở thành tài sản nền tảng cho giao dịch thị trường, các công ty này sẽ dễ dàng bị thị trường coi là "phiên bản sao chép của MicroStrategy", và hệ thống định giá của chúng sẽ nhanh chóng quay trở lại con đường cũ của "chiết khấu vị trí SOL + chiết khấu hoạt động truyền thống" thay vì bước vào một khuôn khổ hoàn toàn mới của "doanh nghiệp công cụ tài sản".

Upexi đã sớm niêm yết cổ phiếu của mình trên Webull Corporate Connect và khởi động giao dịch phái sinh Nasdaq, đồng thời thiết lập lộ trình mã hóa Opening Bell trên chuỗi, cấu trúc giao dịch hai thị trường của nó khiến sự biến động của cổ phiếu không chỉ phụ thuộc vào nền tảng của công ty và giá SOL, mà còn bị ảnh hưởng bởi thanh lý trên chuỗi, đòn bẩy và các yếu tố khác. Cấu trúc đòn bẩy cao này có thể thu hút sự chú ý của các nhà đầu tư chênh lệch giá tiền điện tử và người dùng DeFi chuyên nghiệp trong thời gian ngắn, mang lại làn sóng vốn tạm thời và sự gia tăng định giá, nhưng nó cũng có nghĩa là giá cổ phiếu sẽ trở nên "mã hóa", sự biến động của nó có thể vượt xa khả năng chịu đựng của các nhà đầu tư thị trường truyền thống.

Một khi trên chuỗi xuất hiện đòn bẩy quá cao, giá tài sản biến động mạnh, cơ chế thanh lý ngược có thể nhanh chóng biến "giá cổ phiếu tăng vọt" thành "sụp đổ do bán tháo". Đối với những công ty cố gắng duy trì mức giá NAV thông qua "kéo dài tuổi thọ trên chuỗi", đây là một con dao hai lưỡi, nếu không hình thành được vòng tròn tài chính thực sự trên chuỗi, giá trị của những công ty này có khả năng trở lại mô hình "vị trí mã hóa + chiết khấu doanh thu", không gian định giá mà họ kỳ vọng ban đầu có thể sẽ bị thu hẹp.