Sau hơn mười năm phát triển mạnh mẽ, thời kỳ làm giàu nhờ chu kỳ halving bốn năm của Bitcoin đã dần lùi vào quá khứ. Hiện nay, các đợt bơm vốn gián đoạn từ thị trường chứng khoán Mỹ, đồng đô la và trái phiếu Kho bạc dẫn dắt thị trường, mỗi chu kỳ lại xuất hiện các điểm nóng riêng biệt—được phản ánh qua sự phát triển của các dự án như Pendle, từ tài sản thu nhập cố định và LST đến BTCFi, Ethena và Boros.

Việc tạo ra nguồn vốn mới luôn khó khăn hơn so với quản lý tài sản hiện hữu.

Như các đơn vị lưu ký thường nói: lợi nhuận luôn đi theo dòng tiền.

Trong thị trường crypto, dòng vốn thực sự tập trung vào ba nhóm: cá nhân sở hữu khối lượng lớn (các thợ đào BTC đời đầu, nhà đầu tư ETH từ sớm, các OG thời DeFi Summer), các tổ chức hoạt động trên blockchain (quỹ đầu tư mạo hiểm chuyên tiền mã hóa, các sàn giao dịch tập trung lớn, mạng lưới blockchain Layer 1, một số đội ngũ dự án), cùng các tập đoàn truyền thống và mới nổi do Wall Street hậu thuẫn.

Hình: Các giai đoạn đỉnh điểm tài trợ của đơn vị lưu ký
Nguồn: @zuoyeweb3

Thị trường lưu ký crypto ngày càng phân mảng rõ rệt. Sau khi huy động được 3 tỷ USD vào năm 2021, cùng với các sự kiện FTX-Celsius và 3AC-Luna-UST trong năm 2022, hệ sinh thái lưu ký đã được định hình. Ví dụ:

• • Lưu ký dự án On-chain: Copper / Ceffu / Cobo
• • Lưu ký ETF: Coinbase
• • Đẳng cấp ngân hàng: BNY Mellon
• • Lưu ký sàn giao dịch: Fireblocks

Đặc biệt, Coinbase gần như thống trị thị trường lưu ký ETF—hơn 80% các đơn vị phát hành ETF BTC và ETH hợp tác với Coinbase. MicroStrategy (MSTR) cũng chọn Coinbase làm đối tác lưu ký BTC cho các chiến lược ngân quỹ.

Sự kết thúc của giao dịch cá nhân, mở ra kỷ nguyên quản lý tài sản tổ chức

Phương thức kiếm lợi nhuận trong crypto thay đổi cùng thời đại và quy mô vốn. Ai kiểm soát nhiều vốn nhất sẽ nhận được phần lợi nhuận lớn nhất. Thợ đào BTC đã nhường quyền cho các sàn giao dịch, tiếp đến các nhà tạo lập thị trường, và giờ là các đơn vị lưu ký—nhất là khi dòng vốn truyền thống chuyển dịch lên on-chain. Những nguồn tiền này thường không trực tiếp vào blockchain công khai hoặc sàn giao dịch, mà sẽ đi qua các đơn vị lưu ký.

Giao dịch hàng ngày trên Ethereum hiện đã vượt đỉnh DeFi Summer khi đạt 1,74 triệu giao dịch, nhưng động lực không đến từ meme hay giao dịch sôi động, mà chủ yếu từ chu kỳ cho vay stablecoin do Aave và Ethena khởi xướng.

Hợp tác giữa Aave và Plasma tiếp tục mục tiêu kết nối stablecoin từ tài chính truyền thống sang blockchain. Tuy nhiên, theo Đạo luật Genius, stablecoin thiên về thanh toán không được phép trả lãi cho người dùng. Khi vốn chuyển lên on-chain, nó thành “tài sản thụ động” đối với đơn vị phát hành với rất ít phương án sinh lợi.

Cùng lúc đó, khi khối lượng giao dịch CEX sụt giảm, các dịch vụ lưu ký, staking, sinh lợi suất nổi lên, thu hút sự quan tâm từ ngân hàng và tài chính truyền thống. Khi lãi suất dự kiến giảm, việc dẫn dòng tiền từ các quỹ 401(k) và chiến lược ngân quỹ vào blockchain sẽ mở ra những cơ hội khởi nghiệp mới.

Chu kỳ thống trị của sàn giao dịch đang dần khép lại, bị cạnh tranh bởi các giải pháp on-chain và làn sóng IPO. Hyperliquid đang nổi lên thách thức Binance, trong khi Kraken và Bullish tranh suất cạnh tranh với Coinbase—sàn niêm yết duy nhất tại Mỹ.

Chiến lược hiện nay đều hướng tới các cơ hội sinh lợi sau thời kỳ sàn giao dịch chiếm lĩnh. Đối với dòng tiền lớn, họ có thể chấp nhận lãi suất thấp nếu khoản gốc được bảo toàn. Việc Tether xây dựng kho vàng vật lý riêng minh chứng cho khả năng các kho lưu trữ on-chain cũng sẽ hấp dẫn lợi nhuận.

Với tốc độ dẫn dắt của ETF, vị thế của Coinbase rất khó bị thay thế, nhưng thị trường mới đang mở ra cơ hội cho các đơn vị lưu ký cấp hai và ba.

Hình: Tích hợp tài chính truyền thống và phi tập trung
Nguồn: @zuoyeweb3

So với khối tài sản khổng lồ trong chứng khoán, trái phiếu và USD, thị trường crypto vẫn chỉ tiếp nhận lượng vốn dư thừa. Chỉ khi sở hữu nền tảng hạ tầng đủ mạnh và an toàn—một hệ sinh thái quy mô thay vì giải pháp đơn lẻ—thanh khoản thực sự mới chảy vào thị trường.

Những ông lớn kỳ cựu bắt đầu phân hóa, với Anchorage Digital và Galaxy Digital nổi bật là hai lãnh đạo ngành.

• • Dịch vụ ngân quỹ (DATCO): Galaxy
• • Stablecoin: Anchorage
• • ETF staking mới: Anchorage Digital & Galaxy Digital

Ngoài BTC và ETF giao ngay, cả hai cùng chung mục tiêu: mở rộng thị phần lưu ký, cạnh tranh với Coinbase. Đây cũng là điểm chiến lược gặp nhau của họ.

Thị trường ETF giao ngay đang phát triển theo hai hướng. Một là đa dạng hóa: các altcoin và meme token (ngoài BTC, ETH) được niêm yết dưới dạng phái sinh của Coinbase trong sáu tháng có thể sớm đủ điều kiện chuyển đổi thành ETF. Hai là phê duyệt Staking ETF, cho phép đơn vị phát hành ETF rút tài sản về và kết nối trực tiếp với dịch vụ staking on-chain.

Ví dụ: Anchorage Digital là đơn vị lưu ký và đối tác staking duy nhất cho REX-Osprey Solana staking ETF, đồng thời đáp ứng cả hai xu hướng thị trường. Nếu chu kỳ tăng trưởng tiếp diễn, các sản phẩm ETF này sẽ trở thành động lực tăng trưởng lớn cho Anchorage Digital.

Anchorage cũng hợp tác với 21Shares và BlackRock trong lĩnh vực ETF truyền thống. Đặc biệt, Anchorage hiện là đơn vị lưu ký cho kho Bitcoin của Trump Media Group, thể hiện phạm vi hoạt động ngày càng rộng mở.

Anchorage: Lộ trình stablecoin của ngân hàng được cấp phép và giấc mơ kho lưu trữ crypto

2019: Tìm kiếm hợp tác với Visa; đến 2021, trở thành ngân hàng thanh toán USDC của Visa.

2021: Triển khai dịch vụ lưu ký crypto, đạt định giá 3 tỷ USD, nhận giấy phép ngân hàng crypto quốc gia từ OCC, đồng thời cung cấp dịch vụ lưu ký tài sản số cho U.S. Marshals Service.

2022: Vượt qua khủng hoảng thị trường crypto, trở thành đơn vị lưu ký chính của Aptos (đồng sáng lập Diogo Mónica là nhà đầu tư Aptos).

2023: Tài sản trên nền tảng tăng 80% trong quý I, nhưng phải cắt giảm 75 nhân sự (20%); kêu gọi ban hành quy định ổn định cho stablecoin.

2024: Đồng sáng lập Diogo Mónica rút khỏi quản lý trực tiếp, Nathan McCauley tiếp quản toàn bộ vận hành.

2025: Anchorage Digital sẽ lưu ký kho Bitcoin của Trump Media và thâu tóm nhà phát hành USDM là Mountain Protocol.

Anchorage Digital, thành lập năm 2017 bởi Nathan McCauley và Diogo Mónica, khởi đầu từ một tổ chức tín thác nhỏ tại Nam Dakota. Năm 2021, may mắn giúp họ giành được giấy phép ngân hàng crypto quốc gia đầu tiên và duy nhất từ OCC—lợi thế độc nhất vẫn còn giá trị tới hôm nay.

Các dịch vụ tài chính đặc quyền—dù ở Silicon Valley, Wall Street hay Washington, D.C.—cuối cùng đều dựa vào quan hệ.

Hình: Mạng lưới Anchorage Digital
Nguồn: @zuoyeweb3

Anchorage Digital cung cấp bộ dịch vụ toàn diện cho tổ chức—giao dịch, phái sinh, thanh toán bù trừ, staking, lưu ký—định vị thành trung tâm dịch vụ tổ chức. Khác Galaxy, Anchorage định hướng tương lai bằng stablecoin.

Và đây là điểm mấu chốt: đối với startup, yếu tố thời điểm đóng vai trò quyết định.

Năm 2021, ông Joe Biden—tổng thống Đảng Dân chủ, ủng hộ siết chặt quản lý crypto—nhậm chức. SBF đầu tư hàng triệu USD đặt niềm tin vào Biden, mong muốn thị trường crypto cởi mở hơn. Cùng lúc đó, Brian Brooks, cựu tổng cố vấn Coinbase, giữ vị trí quyền lãnh đạo OCC.

Brooks chủ trương thân thiện với crypto, thúc đẩy quyền tiếp cận ngành crypto của các ngân hàng qua bàn tròn REACh, đồng thời kêu gọi đối xử công bằng với doanh nghiệp crypto trong hệ thống tài chính.

Anchorage tận dụng thời điểm, chuyển mình từ một tín thác nhỏ thành Anchorage Digital Bank—ngân hàng crypto duy nhất tại Mỹ.

Ngày 13/1/2021, Anchorage được chấp thuận nhận tiền gửi USD và cung cấp lưu ký crypto.

Sáng hôm sau, Brooks rời chức—Anchorage Digital trở thành ngân hàng crypto được cấp phép duy nhất tại Mỹ.

Hiện nay, Anchorage Digital luôn giới thiệu năng lực pháp lý này trên mọi nền tảng; thành công này giúp họ huy động 430 triệu USD các vòng Series C và D, sẵn sàng cho chu kỳ stablecoin lớn năm 2025.

Nhà đầu tư của Anchorage gồm các quỹ VC crypto như a16z và các tên tuổi lớn của Wall Street như KKR, BlackRock.

Đáng chú ý, Bitpay và Paxos cũng từng xin giấy phép nhưng bị từ chối; Paxos mới đây bị DFS New York phạt 26,5 triệu USD liên quan vấn đề tuân thủ BUSD.

Anchorage sở hữu giấy phép liên bang của OCC và BitLicense New York—chỉ xếp sau BNY Mellon về mặt pháp lý.

Sau khi Brooks rời đi, Anchorage từng đối đầu với OCC nhưng vẫn giữ được giấy phép quý giá, trở thành lợi thế dài hạn cho công ty.

Nhờ giấy phép này, Anchorage cung cấp dịch vụ lưu ký cho mọi loại tài sản: dự trữ stablecoin, crypto-assets, NFT. Tuy nhiên, cú sập thị trường năm 2022 dẫn đến bất ổn nội bộ, xuất phát từ tranh chấp giữa hai nhà đồng sáng lập.

Cuối cùng, Diogo Mónica gia nhập Hanu Ventures với vai trò Partner, tiếp tục làm Chủ tịch điều hành Anchorage Digital (phụ trách chiến lược, nhân sự); Nathan McCauley chịu trách nhiệm vận hành, tập trung vào BlackRock và mảng stablecoin.

Anchorage hiện là đối tác lưu ký cho Bitcoin và Ethereum Spot ETF của 21Shares, đồng thời là đơn vị lưu ký kiêm staking duy nhất cho REX-Osprey Solana Staking ETF.

Bên ngoài ETF, thế mạnh lớn nhất của Anchorage Digital là lĩnh vực stablecoin—hợp tác Visa trong thanh toán stablecoin và phát triển các sản phẩm tuân thủ như PYUSD của PayPal dành cho tổ chức.

Đặc biệt, Anchorage còn hợp tác với Cantor Fitzgerald—đơn vị lưu ký và đầu tư của Tether—để lưu ký cho hoạt động Bitcoin của Cantor.

Nói cách khác, Anchorage đóng vai trò “lưu ký cho đơn vị lưu ký” của Tether.

Dù sở hữu năng lực pháp lý vượt trội, Anchorage vẫn chưa nổi bật cho tới năm 2025. Được định giá 3 tỷ USD và quản lý 50 tỷ USD tài sản, Anchorage vẫn xếp sau Coinbase trong mảng ETF. Điểm tập trung thực sự là stablecoin.

Với giấy phép liên bang, Anchorage Digital Bank NA có thể nhận cả tiền gửi USD và stablecoin, đồng thời cung cấp dịch vụ lưu ký.

• • Off-chain: Anchorage mở rộng phát hành USDtb với Ethena, đưa stablecoin vào tuân thủ Genius Act
• • On-chain: Anchorage, Paxos, và Kraken sáng lập Liên minh Stablecoin USDG vận hành Global Dollar Network

Về phía ngân quỹ, Anchorage vẫn chủ động: cựu lãnh đạo BlackRock là Joseph Chalom gia nhập công ty kho ETH Sharplink Gaming làm đồng CEO, đồng thời góp phần ký kết hợp tác lưu ký giữa BlackRock—Anchorage.

Thực tế, quỹ BUIDL của BlackRock dựa vào Chalom; Anchorage là đơn vị lưu ký, với cấu trúc như sau:

$BUIDL = BlackRock (Issuer) = Securitize (nền tảng token hóa) + Anchorage Digital (Lưu ký) + BNY Mellon (Dịch vụ tiền mặt)

Bên cạnh đó, Ủy viên SEC Paul Atkins nắm ít nhất 250.000 USD cổ phần Anchorage Digital và sở hữu cổ phần Securitize; Securitize là đối tác phát hành Converage cho Ethena.

Khi Galaxy Digital đã lên sàn, tin đồn Anchorage IPO nổi lên. Việc mở rộng kinh doanh stablecoin đòi hỏi nguồn vốn, rất có thể chúng ta chứng kiến ngân hàng crypto đầu tiên IPO.

Galaxy Digital: “Ngai vàng” ngân quỹ

So với Anchorage Digital, Galaxy nổi bật: là đối tác OTC của Goldman Sachs trong thử nghiệm crypto năm 2022, trở thành kênh thoát BTC chiến lược cho các whale, đồng thời đa dạng hóa đầu tư vào lĩnh vực đào BTC, đầu tư và hạ tầng AI. Mạng lưới cá nhân của nhà sáng lập Mike Novogratz còn bao phủ rộng hơn Anchorage Digital.

Ngày 25/7, Galaxy hỗ trợ một thợ đào đời đầu bán khoảng 80.000 BTC (9 tỷ USD); dù giao dịch thực hiện dần, tin này vẫn khiến giá BTC giảm gần 4% xuống dưới 115.000 USD.

Nhiều ý kiến nghi ngờ Galaxy thao túng thị trường, nhưng họ là tổ chức tài chính chuyên nghiệp, tập trung vào sự ổn định và quy mô, không phải biến động ngắn hạn. Tăng trưởng thực chất đến từ thị trường thanh khoản cao, rủi ro thấp.

Điểm nhấn của Galaxy là thời điểm chiến lược. Xuất thân tài chính phi kỹ thuật của Mike Novogratz mang lại góc nhìn: crypto là cơ hội vốn, chứ không phải tôn giáo niềm tin.

Khi các nhà đầu tư cá nhân dần rút lui và dòng tiền tổ chức tham gia, chiến lược ngân quỹ của Galaxy xứng đáng được chú ý.

Nhắc lại Sharplink—công ty kho ETH do cựu lãnh đạo BlackRock quản lý?

Tháng 6/2025, Sharplink liên tiếp mua ETH qua Galaxy OTC, tổng cộng ít nhất 800 triệu USD. Đặc biệt, Galaxy cũng là nhà đầu tư của Sharplink: tiền di chuyển nội bộ.

Bên cạnh BTC và ETF, Galaxy còn đầu tư vào kho StablecoinX của Ethena và kho SUI trị giá 450 triệu USD của Mill City Ventures III, Ltd.

Bàn giao dịch OTC của Galaxy đang mở rộng hỗ trợ tài sản mới—cung cấp thanh khoản LsETH của Liquid Collective; sản phẩm lsSOL nhắm tới tổ chức của Liquid Collective được Anchorage Digital hỗ trợ.

Mối liên kết chặt trên thị trường đang hiện rõ.

Anchorage Digital và Galaxy Digital đều có mặt trong Global Dollar Network (GDN), cho thấy lĩnh vực lưu ký hiện thiên về hợp tác hơn cạnh tranh.

Nếu lối tăng trưởng chủ đạo của Anchorage là stablecoin (nhờ giấy phép ngân hàng), Galaxy lại tập trung mảng ngân quỹ. Quá trình phát triển các kho tài sản phi BTC/ETH vẫn tiếp diễn.

Galaxy tận dụng bảng cân đối: sở hữu 1,8 tỷ USD BTC, tăng thêm 34,4 triệu USD XRP. Trùng hợp, Ripple vừa chi 200 triệu USD mua lại Rail—doanh nghiệp stablecoin thuộc danh mục đầu tư Galaxy.

Lại là dòng tiền nội bộ.

Hồ sơ báo cáo của Galaxy hé lộ các mục tiêu tiếp theo cho chiến lược ngân quỹ và tạo lập thị trường: $HYPE, $SOL, $XRP. Khi Ripple giải quyết xong vụ kiện với SEC (giá XRP tăng 10% trong ngày), Galaxy lại vượt trước nhà đầu tư cá nhân.

Hình: Danh mục đầu tư của Galaxy Digital
Nguồn: @zuoyeweb3
Dữ liệu: @SECGov

Galaxy đã rút khỏi UNI, TIA; thời đại mới không dành chỗ cho thế hệ dẫn đầu cũ. USDG, HYPE, XRP là những cái tên tiên phong, trong khi các bàn giao dịch OTC luôn nắm bắt sớm xu hướng thị trường.

Trước đây, bàn giao dịch OTC chỉ xử lý giao dịch cho các whale mà không ảnh hưởng đến thị trường thứ cấp—khác với nhà tạo lập thị trường tại sàn. Nhưng chiến lược ngân quỹ sẽ thay đổi tất cả: token, cổ phiếu, trái phiếu sẽ cùng được phát hành, còn quyền định giá vẫn đang là ẩn số.

Kết luận

Các đơn vị lưu ký đã trở thành trung tâm của dòng vốn. Tài sản truyền thống cần giải pháp on-chain an toàn; tài sản on-chain lại cần lối thoát tuân thủ quy định. Chiến lược ngân quỹ sẽ trao quyền chủ động cho các đơn vị lưu ký trong định giá token. Thanh khoản crypto trở thành trục quyền lực mới—vốn thuộc về CEX và nhà tạo lập thị trường—giờ hào quang ấy đã đến hồi kết.

BNY Mellon quản lý hơn 52 nghìn tỷ USD tài sản. Trong khi đó, vốn hóa toàn thị trường crypto chưa đạt 4 nghìn tỷ USD, tổng giá trị stablecoin USD, ETF crypto và các doanh nghiệp ngân quỹ mới chỉ đạt khoảng 520 tỷ USD. Sức ảnh hưởng của lĩnh vực lưu ký crypto cần thời gian để trưởng thành.

Dòng tiền chảy đến đâu, lợi nhuận thực sự sẽ nằm ở đó—điều mà mọi nhà sáng lập nên cân nhắc thật sự.

Lưu ý:

1. Bài viết được đăng lại từ [Zuoye Wai Bo Shu]. Bản quyền thuộc về tác giả gốc [Zuoye Wai Bo Shu]. Nếu bạn có thắc mắc về việc đăng lại, vui lòng liên hệ đội ngũ Gate Learn. Chúng tôi sẽ xử lý kịp thời theo quy định.
2. Lưu ý: Quan điểm, nhận định trong bài viết là của tác giả, không cấu thành khuyến nghị đầu tư.
3. Các bản dịch sang ngôn ngữ khác của bài viết này do đội ngũ Gate Learn thực hiện. Nếu bài dịch không đề rõ Gate là đơn vị thực hiện, xin vui lòng không sao chép, phân phối hoặc đạo văn các bản dịch này.