Поиск определенных активов в блокчейне: Анализ трех типов шифрования активов с доходом

На фоне нарастающей неопределенности глобальной экономики инвесторы ищут активы, способные пережить рыночные колебания и обладающие структурной поддержкой. "Активы с доходом" в шифровом финансовом системе постепенно становятся центром внимания инвесторов и рассматриваются как опорная точка для поиска стабильной доходности в условиях нестабильного рынка. Однако в шифровом мире концепция "процента" уже выходит за пределы традиционного понимания временной ценности капитала, часто являясь продуктом совместного влияния проектирования протоколов и рыночных ожиданий.

Чтобы найти настоящую "определенность" на рынке шифрования, инвесторам необходимо глубоко понять основные механизмы, а не просто обращать внимание на поверхностные цифры процентных ставок. В этой статье мы проанализируем истинные источники и рисковую логику криптоактивов, приносящих доход, с точки зрения доходных активов, пытаясь найти определенность в условиях неопределенности.

С 2022 года, когда Федеральная резервная система начала цикл повышения процентных ставок, концепция "链上利率" постепенно вошла в общее сознание. Столкнувшись с тем, что безрисковая процентная ставка в реальном мире долгое время удерживалась на уровне 4-5%, инвесторы в шифрование начали переосмысливать источники дохода и структуру рисков цепочных активов. Новая нарративная линия тихо формируется — шифруемые доходные активы (Yield-bearing Crypto Assets), которая пытается создать финансовые продукты, "конкурирующие с макроэкономической процентной средой" в блокчейне.

Однако источники дохода от доходных активов значительно различаются. От денежного потока, «создаваемого» самим протоколом, до иллюзий дохода, зависящих от внешних стимулов, и до интеграции и пересадки оффлайн-ставок, за различными структурами скрываются совершенно разные механизмы устойчивости и оценки рисков. Мы можем грубо разделить доходные активы текущих децентрализованных приложений (DApp) на три категории: экзогенные доходы, эндогенные доходы и активы реального мира (RWA).

Внешние доходы: иллюзия процентов, вызванная субсидиями

Рост внешних доходов является отражением логики быстрого роста на ранних этапах развития DeFi. В условиях отсутствия зрелого спроса со стороны пользователей и реального денежного потока рынок заменил это "иллюзией стимулов". Как ранние платформы совместного использования такси использовали субсидии для привлечения пользователей, многие DeFi-протоколы также пытаются привлечь внимание пользователей и заблокированные активы с помощью огромных токенов-стимулов, пытаясь "предложить доход".

Однако такие субсидии по своей сути больше похожи на краткосрочную операцию капитального рынка, которая «покупает» показатели роста, а не на устойчивую модель дохода. Это стало стандартом для холодного запуска новых протоколов — будь то Layer2, модульные блокчейны, LSDfi или SocialFi, логика стимулов аналогична: зависит от притока новых средств или инфляции токенов, структура похожа на «пирамида». Платформы привлекают пользователей высокими доходами, а затем через сложные «правила разблокировки» задерживают выплату. Те годовые доходы в несколько сотен или тысяч часто просто являются токенами, «напечатанными» платформой из воздуха.

Типичным примером является кризис Terra в 2022 году: эта экосистема предлагала до 20% годовых доходов на депозиты стейблкоинов через протокол Anchor, что привлекло множество пользователей. Однако эти доходы в основном основывались на внешних субсидиях, а не на реальных доходах внутри экосистемы.

С точки зрения исторического опыта, как только внешние стимулы ослабевают, большое количество токенов субсидий будет распродано, что подорвет доверие пользователей и приведет к тому, что TVL и цена токенов часто будут находиться в состоянии смертельной спирали снижения. Данные показывают, что после ухода ажиотажа DeFi Summer в 2022 году около 30% проектов DeFi потеряли более 90% своей рыночной капитализации, что в значительной степени связано с чрезмерными субсидиями.

Инвесторы, если хотят найти "стабильный денежный поток", должны быть более осторожными в отношении того, существует ли за доходом реальный механизм создания ценности. Обещание будущей инфляции за сегодняшние доходы в конечном итоге не является устойчивой бизнес-моделью.

Внутренняя прибыль: перераспределение потребительской стоимости

Внутренняя доходность относится к доходу, который протокол сам зарабатывает за счет "реальных действий", перераспределяемого между пользователями. Он не зависит от эмиссии токенов для привлечения людей или внешних субсидий, а естественно генерирует доход через реальные бизнес-активности, такие как процент по займам, торговые комиссии и даже штрафы за дефолт и ликвидацию. Эти доходы аналогичны "дивидендам" в традиционных финансах, поэтому их также называют "крипто-кэш-флоу, подобным дивидендам".

Главная особенность такого дохода заключается в его замкнутости и устойчивости: логика заработка ясна, структура также более здорова. Пока протокол работает и пользователи его используют, доход будет поступать, не требуя зависимости от горячих денег на рынке или инфляционных стимулов для поддержания функционирования.

Мы можем разделить этот тип доходов на три прототипа:

1. Модель разницы процентных ставок по кредитованию: это самая распространенная и легкая для понимания модель в раннем DeFi. Пользователи вносят средства в кредитный протокол, который сводит заемщиков и кредиторов, зарабатывая на разнице процентных ставок. По своей сути она аналогична традиционной банковской модели "вклад и кредит". Эти механизмы имеют прозрачную структуру и эффективную работу, но уровень их доходности тесно связан с рыночными настроениями.

2. Модель возврата комиссии: этот вид механизма дохода ближе к традиционной модели распределения прибыли среди акционеров в компаниях. Протокол возвращает часть операционного дохода (например, торговые комиссии) участникам, которые предоставляют ресурсы для его поддержки, таким как поставщики ликвидности (LP) или ставящие токены. Некоторые децентрализованные биржи распределяют часть комиссий, полученных от операций биржи, пропорционально пользователям, предоставляющим ликвидность. Этот вид дохода полностью основан на внутренней экономической активности протокола и не зависит от внешних субсидий.

3. Доходы от сервисных протоколов: это наиболее структурно инновационный вид внутренних доходов в шифровании финансов, логика которого близка к модели традиционного бизнеса, где провайдеры инфраструктурных услуг предоставляют клиентам ключевые услуги и взимают за это плату. Например, некоторые протоколы через механизм "ре-стейкинга" предоставляют поддержку безопасности для других систем и, соответственно, получают вознаграждение. Эти доходы не зависят от процентных ставок по займам или торговых сборов, а формируются за счет рыночной оценки способности сервиса самого протокола.

Реальная процентная ставка в блокчейне: Восход RWA и процентные стабильные монеты

С учетом того, что рынок постепенно становится более рациональным, все больше капитала начинает стремиться к более стабильным и предсказуемым механизмам доходности: активы в блокчейне привязываются к реальным процентным ставкам. Суть этой логики заключается в следующем: соединить стабильные монеты в блокчейне или шифрованные активы с низкорисковыми финансовыми инструментами вне блокчейна, такими как краткосрочные государственные облигации, фонды денежного рынка или институциональные кредиты, тем самым сохраняя гибкость шифрованных активов и получая "определенные процентные ставки традиционного финансового мира".

В то же время стабильные монеты с начислением процентов как производная форма RWA начинают выходить на передний план. В отличие от традиционных стабильных монет, такие активы не привязаны к доллару, а активно интегрируют доходы из вне в сам токен. Типичным примером являются стабильные монеты с начислением процентов, выпущенные некоторыми протоколами, где проценты начисляются ежедневно, а источником дохода являются краткосрочные государственные облигации. Инвестируя в государственные облигации США, они предлагают пользователям стабильный доход с доходностью близкой к 4%, что выше, чем на традиционных сберегательных счетах.

Эти инновации пытаются переосмыслить логику использования "цифрового доллара", сделав его более похожим на "процентный счет" в блокчейне. Благодаря связующему эффекту RWA, RWA+PayFi также является сценарием, на который стоит обратить внимание в будущем: прямое подключение стабильных доходных активов к платежным инструментам, нарушая бинарное разделение между "активами" и "ликвидностью".

Три показателя для поиска устойчивых активов для получения дохода

Логическая эволюция шифрования "активов с доходом" на самом деле отражает постепенное возвращение рынка к рациональности и переопределение "устойчивой доходности". От первоначальных стимулов высокой инфляции и субсидий токенов управления до все большего числа протоколов, подчеркивающих свою способность к самофинансированию и даже интеграцию с кривыми доходности вне блокчейна, структурный дизайн выходит из грубого этапа "внутренней конкуренции за капитал" и переходит к более прозрачному и детализированному ценообразованию на риск. Для инвесторов, стремящихся к устойчивой доходности, следующие три показателя могут эффективно оценить устойчивость активов с доходом:

1. Являются ли источники дохода «внутренними» и устойчивыми? Настоящие конкурентоспособные доходные активы должны получать доход от бизнеса самого протокола, например, от процентов по займам, торговых сборов и т. д.

2. Структура прозрачна? Доверие в блокчейне основывается на открытости и прозрачности. Является ли движение средств в блокчейне ясным? Можно ли проверить распределение процентов? Существует ли риск централизованного хранения? Четкая структура финансовых продуктов и механизмы, которые являются открытыми и отслеживаемыми в блокчейне, — это настоящая основа безопасности.

3. Оправдывает ли доход реальную альтернативную стоимость? В условиях текущей высокой процентной ставки, если доходность продуктов в блокчейне ниже доходности государственных облигаций, безусловно, это затруднит привлечение рациональных средств.

Тем не менее, даже "активы с доходом" никогда не являются по-настоящему безрисковыми активами. Как бы стабильна ни была их структура доходов, необходимо быть внимательными к техническим, нормативным и ликвидным рискам в структуре в блокчейне. От того, достаточно ли логики ликвидации, до того, централизована ли治理протокола, и до того, прозрачны и отслеживаемы ли условия хранения активов за RWA — все это определяет, обладает ли так называемая "определенная доходность" реальной способностью к реализации.

Будущий рынок активов с доходностью, возможно, станет реконструкцией "структуры денежного рынка" в блокчейне. В традиционных финансах денежный рынок выполняет основную функцию ценообразования средств благодаря своей механике привязки к процентным ставкам. А сейчас в мире блокчейна постепенно формируются свои "бенчмарки процентных ставок" и концепция "безрисковой доходности", создавая более глубокий финансовый порядок.