2019年以降で最も不安定な週

今週の米国株市場はジェットコースターのように変動し、一週間の終値はほぼ横ばいでした。月曜日にパニック売りが発生し、火曜日には強い反発があり、水曜日には再び下落しました。木曜日は失業データが底打ち感情を引き起こし、金曜日は反発を続けましたが、その勢いは弱まりました。

過去一週間、株式市場と暗号市場は高度に連動していました。メディアはアメリカの景気後退と円のアービトラージ取引の解除について熱く議論していますが、これは「偽命題」である可能性があります。本当の恐慌は非常に短期間であり、危機時に典型的な全面的な投げ売り現象は見られませんでした。

米国株式市場は月曜日に大幅に下落した後、約4.5%の変動を見せ、2019年以来の最大幅となりました。この変動はリスクを意味するだけでなく、チャンスももたらします。月曜日の取引中の売りは過剰反応である可能性があり、主な理由は以下の通りです:

• アメリカの経済データは大多数が良好に推移しており、ごく少数の指標が景気後退論を支持している。
• 企業の利益成長は堅調で、予想を上回る幅は拡大していない
• 日本が引き続き金利を引き上げることは不可能であり、巨額の債務は経済成長によって消化できない。
• 意外な利上げが高レバレッジポジションの清算を引き起こし、月曜日に基本的に終了した
• 大型機関主導の固定収入および外国為替市場の動向は、パニックの特徴に一致しない

したがって、月曜日は短期的な誤殺である可能性があります。しかし、データの変化をさらに観察する必要があり、資金の好みはまだ完全には回復していません。英偉達の決算が再び予想を超えて業界の感情を高めない限り、短期的にはダウ平均とS&Pがナスダックよりも優れている可能性があります。周期的なセクターは最近のパフォーマンスが遅れており、短期的に反発幅が大きくなる可能性も排除できません。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株の「不況取引」は過剰であり、主流の暗号通貨は誤って殺されています

ゴールドマン・サックスの顧客は先週、テクノロジー株を大規模に購入し、取引量は5ヶ月ぶりの高水準を記録しました。債券価格の上昇は株式市場の下落に対する緩衝材を提供しています。10年物米国債の利回りは1ヶ月以内に4.5%から3.7%に低下し、その減少幅は利下げ予想の変化を上回りました。明確な景気後退の兆候が見られない限り、この価格設定は過剰である可能性があります。

今回の株式市場の調整は歴史的な高値から始まり、最大下落幅は8%で、現在も年初より12%高い。分散投資者への影響は比較的限定的である。過去数十年にわたり、平均して毎年3回5%以上の調整と1回10%の調整を経験している。経済や企業の利益が衰退しない限り、株式市場の調整は通常一時的なものである。

しかし、テクノロジー株の悲観的な感情は短期的には逆転が難しく、激しい変動が多くのポートフォリオに損害を与え、中長期的な資金にはポジション調整の需要があり、短期的な変動はまだ終わっていない可能性があります。先週後半の強い反発はポジティブなサインです。

モルガン・スタンレーの統計によると、各資産の相対的な歴史的調整幅を見た場合、金属の下落幅が大きく、国債の上昇幅が大きく、株式の下落幅が小さいため、国債と商品市場が示す景気後退の期待は、株式市場と企業債市場よりも大きい。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」過剰、主流の暗号通貨が誤って殺された

S&P 500指数の91%の企業が第2四半期の決算を発表し、55%の収入が予想を上回りました。過去4四半期の平均水準を下回っていますが、それでも50%を上回っています。各業界のパフォーマンスには大きな差があり、ヘルスケア、工業、情報技術は良好なパフォーマンスを示し、エネルギーと不動産は相対的に低調です。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」過剰、主流の暗号通貨が誤って殺された

エヌビディアの評価はすでに調整されており、24ヶ月先の予想PERは25倍に低下し、5年ぶりの最低水準に近づいています。S&P500に対するプレミアムは1.8倍から1.4倍に減少し、評価は合理的になっています。今季のテクノロジー大手の決算は堅実であり、業績に明らかな下落はなく、評価の下降は主にAI投資の増加によるものです。

! サイクルキャピタルマクロ週報(8.12):米国株「不況取引」過剰、主流の暗号通貨が誤って殺された

9月の利下げ期待について、モルガン・スタンレーの研究によると、テイラー・ルールに基づいて計算した場合、米連邦準備制度の目標金利は約4%であり、現在より150ベーシスポイント低い必要があります。米連邦準備制度は、経済状況に応じて迅速に政策を調整する理由があります。市場は現在、9月に38ベーシスポイントの利下げを予想しており、年内には合計で100ベーシスポイントの利下げを見込んでいます。より攻撃的な利下げ期待を支えるためには、特に雇用データを含むデータの継続的な悪化が必要です。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株の「不況取引」は過剰であり、主流の暗号通貨は誤って殺されています

暗号市場はFTX危機以来最も急激な調整を経験し、ビットコイン価格は15%以上下落した後に回復しました。この調整は、伝統的な市場の調整によって引き起こされ、暗号内部の事件ではありません。テクニカル面では深刻な売られ過ぎの状態で、昨年の8月16日に近いレベルです。

小売投資家は今回の調整で重要な役割を果たしました。ビットコイン現物ETFは8月に資金の流出が著しく増加し、設立以来の最高月間流出額に達しました。それに対して、米国の先物市場のリスク削減行動は限られており、CMEビットコイン先物契約のポジション変化はあまりなく、先物曲線の正のスプレッドは先物投資家が楽観的であることを示しています。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」過剰、主流の暗号通貨が誤って殺された

ビットコインは先週49,000ドル付近まで下落し、モルガン・スタンレーの推定生産コストに近づきました。この水準を長期的に維持するか下回る場合、マイナーに圧力をかけ、さらなる下落を引き起こす可能性があります。

機関投資家が楽観的であるいくつかの要因: モルガン・スタンレーがアドバイザーにビットコイン現物ETFを推奨することを許可、Mt. GoxとGenesisの破産案件の清算圧力は過ぎた可能性、FTX破産の賠償が年末に需要を刺激する可能性、米国選挙の両方が有利な暗号規制を支持する可能性がある。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」は過剰で、主流の暗号通貨は誤って殺されています

資金とポジション

最近の株式配置は価格の下落と債券の増加により減少していますが、現在の配置比率(46.5%)は2015年以降の平均を大幅に上回っています。平均水準に戻るためには、株価はさらに8%下落する必要があります。

投資家の現金配分比率は極めて低く、資金はより多く株式と債券に集中していることを示しており、市場の脆弱性を増加させる可能性があります。最近、債券への配分が著しく増加しており、投資家は株式市場の調整期間に債券に避難しています。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」過剰、主流の暗号通貨が誤って殺された

リテール投資家の反応は比較的穏やかで、大規模な資金撤退は見られません。個人投資家の感情調査は依然として前向きです。日経先物のポジションの変化は、投機的投資家が著しく買いポジションを減少させたことを示しています。円の投機的なネットショートは先週火曜日までにほぼゼロになりました。

円アービトラージ取引は主に三つの部分から成り立っています:

1. 外国投資家が日本株を購入し、同等の円をショートする規模は約6000億ドルです。
2. 外国人投資家は、2014年第1四半期末に約4,200億ドルであった海外資産への投資のために円借入を行った。
3. 日本の国内投資家は、調整前で約3兆5,000億ドルの海外資産を円で購入しました。

総規模は約4兆ドルと推定されます。日本のインフレが中央銀行に利上げを強いる場合、このような取引は徐々に減少する可能性があります。

異なるタイプの投資家の最近の戦略調整:

• トレンドフォロワー(はCTA)で大量に株式ロングを減少させ、円をショートしています。
• 円のアービトラージ取引は全体として大規模に解除されていない
• リスク平価ファンドは投資を減少させるが、その程度はCTAよりも小さい
• 一般的な個人投資家の資金引き上げは少ない

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」は過剰で、主流の暗号通貨は誤って殺されています

中国テーマファンドは5月末以来、継続的にパッシブ資金が流入し、今週は310億ドルが流入しました。市場が動揺しているにもかかわらず、株式資金は16週連続で純流入しており、前週を上回っています。債券資金の流入は若干鈍化しています。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」は過剰で、主流の暗号通貨は誤って殺されています

主観的な投資家とシステム的な戦略の配置は、いずれも高位から平均値レベルを少し下回るまで低下しました。これは昨年夏の大きな調整以来、初めてのことです。

VIX指数は月曜日に単日変動が40ポイントを超え、記録を更新しましたが、大盤の変動が3%未満であることから、高盛はこれは変動率市場の衝撃を反映しており、株式市場の衝撃ではないと考えています。VIXの満期前の(8年8月21日)まで、市場は動揺を続ける可能性があると予想しています。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株の「不況取引」は過剰であり、主流の暗号通貨は誤って殺されています

ゴールドマン・サックスの顧客は、先週、製品ファンドで3週連続の純売却を行い、個別株は6ヶ月ぶりの最大の純買入を記録しました。特にテクノロジー、必需消費財、工業、通信、金融セクターが注目されています。これは、経済データが楽観的であれば、投資家が全体のリスクから個別株の機会へ焦点を移す可能性を示唆しています。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」過剰、主流の暗号通貨が誤って殺された

米国株の流動性は昨年5月以来の最低水準にあります。米銀のCTA戦略モデルによると、今後1週間で米国株のCTA資金はポジションを増やす傾向があり、長期的なトレンドは引き続き良好と見込まれており、株式市場が安定した後に迅速にロングポジションを再構築する可能性があります。一方、日経株はポジションを減らす傾向にあります。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.12):米国株「不況取引」は過剰で、主流の暗号通貨は誤って殺されています

今後の重要なイベント

• 消費者物価指数(CPI):予想に合致またはそれ以下であれば影響は限定的だが、予想を上回る場合は重大な問題となる
• 小売売上データ: 強ければソフトランディング期待を高める可能性がある
• ジャクソンホール会議: 米連邦準備制度が市場を支持するメッセージを伝えることが予想され、金融状況の引き締めに言及する可能性がある
• エヌビディアの決算:月末に発表、マーケットの期待はポジティブ