ステーブルコインの発展史と実践者ガイド

暗号通貨は多年の発展を経て、最終的に予想外の重要な成果を生み出しました:ステーブルコイン。

昨年、三つの大きな出来事がステーブルコインを主流に押し上げました:

1. テザー社は200人未満の従業員で、約130億ドルの利益を上げた;

2. トランプ就任式およびアメリカのデジタル資産に対する規制態度の変化;

3. Stripeは11億ドルでステーブルコイン基盤の会社Bridgeを買収し、クロスボーダー決済に使用します。

エコシステムが繁栄し、誰かが大きな利益を上げ、規制も徐々に明確になってくる。

もしあなたがビジネスを発展させるためにステーブルコインを発行または使用しているのであれば、このガイドが経験豊富な専門家がこの分野をどのように見ているかを理解するのに役立つことを願っています。

多角的な視点を提供するために、私たちは広範な人脈ネットワークを活用し、ステーブルコインの変革の最前線にいるリーダーたちから独自の見解を得ました。

始めましょう!

ステーブルコインの定義

ステーブルコインは通常、ドル建ての負債であり、同等またはそれ以上の時価総額の資産の準備によって支えられています。

主に二つのタイプがあります:

• 法定通貨のサポート: 銀行預金、現金または低リスクの現金同等物(（国債)など）によって完全に担保されています。

• 抵当債務ポジション(CDP): 主にETHやBTC(などの暗号ネイティブ資産)によってオーバーコラテラル化されている

ステーブルコインの効用の根本的な決定要因は、その参照資産(ドル)との「連動」にあります。この連動は、二つのメカニズムによって維持されます: 一次償還と二次市場。まず、同量の準備金を即座に償還して私のステーブルコイン負債と交換することができるでしょうか？もしできない場合、市場参加者が連動為替レートで私のステーブルコイン負債を購入または受け入れることができる深く持続的な二次市場は存在しますか？

二次市場の予測不可能性のため、一次償還はより持続的なペッグメカニズムと見なされています。さらに、サポートが不足している多くの低担保またはアルゴリズムステーブルコインの試みもあることに注意が必要であり、これらについては本ガイドで詳しく説明しません。

重要なことは、ステーブルコインは無から生まれるものではないということです。あなたがチェース銀行にドル預金を持っているとき、チェース銀行はあなたのドルを保管し、あなたがそれを使用できるようにし、ドルで他の人と取引できるようにします。

ステーブルコインは、ブロックチェーンに依存して同じコア機能を提供します。

! ステーブルコイン実務家へのガイド

ブロックチェーンの定義

ブロックチェーンは、個人資産、取引記録、取引ルールおよび条項を含む、グローバルな"帳簿システム"です。

例えば、CircleのステーブルコインUSDCはERC-20トークン標準に基づいて発行されており、この標準はトークンの成功した転送に関する以下のルールを規定しています: 送信者のアカウントから一定の金額を差し引き、同額を受信者のアカウントに追加します。これらのルールはブロックチェーンのコンセンサスメカニズムと組み合わさり、ユーザーが保有する金額を超えてUSDCを転送できないことを保証します(は通常二重支出問題)と呼ばれます。要するに、ブロックチェーンは初期状態を持つ追加専用のデータベースまたは複式簿記のようなもので、閉じたネットワーク内で発生したすべての取引を記録します。

ブロックチェーン上のすべての資産、USDCを含むは、イーサリアムアカウント(EOAまたはウォレット)またはスマートコントラクトによって管理され、特定の条件を満たすと、スマートコントラクトは資産を受信および転送できます。EOAの所有権、すなわち公共アドレスから資産を取引する能力は、基盤となるブロックチェーンの公開鍵と秘密鍵の暗号化スキームによって強制され、このスキームは各公共アドレスを秘密鍵と1対1でバインドします。あなたが秘密鍵を持っているなら、実際には公共アドレスの資産を所有していることになります。("あなたの鍵でなければ、あなたの通貨ではない")。スマートコントラクトは、事前にプログラムされた透明なロジックに基づいてステーブルコインを保持および取引し、チェーン上の組織(、例えばDAOやAIエージェント)がプログラムによりステーブルコインを取引できるようにし、手動の介入を必要としません。

システムの正確性に対する「信頼」は、基盤となるブロックチェーンの実行とコンセンサスメカニズム(に由来します。例えば、イーサリアム仮想マシン(EVM)およびプルーフ・オブ・ステーク)です。正確性は、ブロックチェーンの初期状態と各後続トランザクションの公開監査可能な履歴を通じて証明できます。トランザクションの決済は、世界中に分散したノードオペレーターのネットワークによって24時間管理されており、これによりステーブルコインの決済は従来の銀行の営業時間に制限されません。このサービスを提供するノードオペレーターに対する補償として、トランザクション処理時に手数料(Gas)が徴収され、この手数料は通常、基盤となるブロックチェーンのネイティブ通貨(、例えばETH)で表示されます。

これらの定義はやや堅苦しく、ある人々には反抗的に感じられるかもしれませんが、この簡潔で実用的な概要は私たちの読者に適切な共通の基盤を提供します。それでは、より興味深い部分から始めましょう: 私たちはどのようにここにたどり着いたのでしょうか?

! ステーブルコイン実務家へのガイド

ステーブルコインの歴史

12年前、ステーブルコインはまだ空想に過ぎなかった。今、世界第2位のステーブルコインUSDCを発行しているCircleは、売却またはIPOの準備を進めている。CircleのS-1書類は、USDCの創設者Jeremy Allaireの第一手資料を提供し、USDCの創立の経緯を語っている。

私たちは、世界最大のステーブルコイン(USDT)と、第三のステーブルコイン(DAI)の創始者である私たちの友人フィル・ポッターとルーン・クリステンセンを招待し、彼らの起業ストーリーを共有してもらいます。

テザー: 王者の誕生

2013年に、暗号通貨市場はワイルドウェストの時代にあり、暗号通貨にアクセスし取引する主な場所はMt.GoxやBitFinexのような暗号通貨取引所でした。暗号通貨が初期段階にあったため、その当時の規制環境は現在よりもはるかに曖昧でした: 取引所は「ベストプラクティス」に従うように勧められており、つまり、暗号通貨の預金のみを受け入れ、暗号通貨の引き出し(を行うことが求められました。例えば、BTCの入金とBTCの引き出し)です。これは、トレーダーが自らドルを暗号通貨に換えることを強いられ、この強制規定が暗号通貨の広範な利用を妨げていました。さらに、トレーダーは暗号通貨の激しい価格変動を避けるための場所が必要であり、「カジノ」を離れることなく済ませる必要がありました。

フィル・ポッターはウォール街の経歴と実践的な視点を持って暗号通貨の分野に入り、市場のボトルネックを鋭く見抜きました。彼の解決策はシンプルでした: 一種の「ステーブルコイン」--- 1ドルの暗号通貨負債は1ドルの準備金で裏付けられています--- これによりトレーダーはドル建ての負債を通じて取引所や市場の変動に対処できるようになります。2014年、彼は当時最大の取引所の一つであるBitFinexをサポートにこのアイデアを持ち込みました。最終的に、彼はBitFinexと提携し、Tetherを創設しました。Tetherは必要な通貨送金ライセンスを持つ独立した機関であり、より広範な銀行、監査法人、規制機関の金融ネットワークと統合するために設立されました。これらのプロバイダーは、Tetherが準備資産を保管し、バックエンドで複雑な法定通貨取引を処理することに重要であり、同時にBitFinexが「純粋な暗号通貨」のポジショニングを維持できるようにします。

この製品はシンプルですが、構造は非常に過激です：Tetherは米ドル建ての負債(USDT)を発行しており、特定のKYC認証を受けた信頼できるエンティティのみが、基礎となる準備資産と引き換えにUSDTを直接発行または償還することができます。

しかし、USDTは許可のないブロックチェーン上で運営されており、これはすべての保有者が自由にUSDTを移転でき、オープンな二次市場で他の資産と交換できることを意味します。

整整二年間、その概念は死産のように思えた。

2017年までに、Philは東南アジアなどの地域でのUSDTの採用率が増加していることに気付きました。調査の結果、輸出企業はUSDTを地域のドル決済ネットワークのより迅速で安価な代替手段と見なすようになっていました。最終的に、これらの企業はUSDTを輸出入の担保として使用し始めました。同じ頃に、暗号通貨のネイティブユーザーはUSDTの流動性が増加していることに注目し、USDTを取引所間のアービトラージのマージンとして使用し始めました。この時、PhilはTetherがより迅速で簡単、そして24時間365日オープンの平行ドルネットワークを構築したことに気付きました。

フライホイールが一度回転し始めると、決して減速することはありません。発行と償還が常に規制された範囲内で行われ、同時にトークンがトロンやイーサリアムなどのブロックチェーン上で自由に流通するため、USDTは脱出速度に達しました。USDTを受け入れる新しいユーザー、商人、または取引所は、ネットワーク効果を強化し、価値の保存および支払い手段としてのUSDTの有用性を向上させるだけです。

現在、流通しているUSDTの価値は約1500億ドルで、USDCの610億ドルの流通量を大きく上回っています。多くの人々はTetherを世界で最も一人当たりの利益が高い企業と呼んでいます。

フィル・ポッターは暗号通貨の分野で優れた人物であり、その理念も非常に独特です。

しかし、彼を伝統的な金融界の「アウトサイダー」と呼ぶことはできません;彼は世界最大のステーブルコインを創造することを期待されるタイプの人です。しかし、ルーン・クリステンセンはそうではありません。

! ステーブルコイン実務家のためのガイド

DAI:最初の去中心化ステーブルコイン

Runeは暗号通貨がまだ芽生えの段階にあるときにそれを発見し、すぐに自らを「ビットコイン大佬」と名乗った。彼は典型的な暗号通貨採用者であり、BTCとブロックチェーンを不公平で排他的な金融秩序から脱却するための切符と見なしている。2013年、BTCの価格は約13ドルで始まり、年末には700ドルを突破し、初期の採用者たちは暗号通貨が本当に私たちの金融システムを代替できると十分に信じる理由があった。

しかし、その後の経済不況はRuneに一つの事実を受け入れさせた:暗号通貨の最終的な有用性は、この変動性の管理に依存している。"安定はビジネスに有利だ,"とRuneはまとめ、新しいアイデアが芽生えた。

2015年、ビットシェアの「初の」ステーブルコインの失敗を目の当たりにした後、RuneはNikolai Mushegianと協力して、米ドル建てのステーブルコインを設計・構築しました。しかし、Philとは異なり、彼はTetherのような戦略を実行するための人脈を欠いており、従来の金融システムに依存するソリューションを構築する意図もありませんでした。イーサリアムの登場は、ビットコインのプログラム可能な代替手段として、誰もがスマートコントラクトを通じてロジックをネットワークにコード化できることを可能にし、これがRuneに創作のプラットフォームを提供しました。彼はネイティブ資産ETHを利用して、それに基づいたステーブルコインを発行できるのでしょうか？もし基盤となる準備資産ETHのボラティリティがBTCと同じくらい大きい場合、そのシステムはどのように償還能力を維持するのでしょうか？

RuneとNikolaiの解決策はMakerDAOプロトコルであり、このプロトコルはEthereumに基づき、2017年12月にローンチされました。MakerDAOは、任意のユーザーが100ドルのETHを預け入れ、固定額のDAI(、例えば50ドル)を得ることを可能にし、ETHの準備金によって裏付けられた過剰担保ステーブルコインの負債を作成します。システムの返済能力を保証するために、スマートコントラクトは清算の閾値(を設定しており、例えばETHの価格が70ドル)に達した場合、それを超えると、第三者の清算者はその基礎となるETH資産を売却し、DAIの債務を免除されることができます。時間の経過とともに、新しいモジュールが登場し、オークションプロセスの簡素化、DAIの発行を調整するための金利の設定、さらに利益を目的とした第三者の清算者を刺激することを目指しています。

この巧妙なソリューションは、現在暗号通貨の分野で「担保債務ポジション(CDP)」ステーブルコインと呼ばれ、この原始的な概念は数十社の模倣者を引き寄せました。このシステムが中央集権的なゲートキーパーなしで機能できる鍵は、イーサリアムのプログラム可能性とパブリックチェーンが提供する透明性にあります: すべての準備資産、負債、清算パラメータと論理は、市場のすべての参加者に知られています。ルーンの言葉を借りれば、これは「分散型の紛争解決」を実現し、すべての参加者がシステムの支払い能力を維持するためのルールを理解できるようにします。

DAI(とその姉妹プロジェクトUSDS)の流通量が70億ドルを超える中、Runeの創造は分散型金融(DeFi)の中でシステム的に重要な柱へと発展しました。しかし、急速に変化する競争環境の中で、崩壊したシステムから脱却するというイデオロギー的な要求を管理することがますます難しくなっています。CDPの資本効率の低さや効率的で直接的な償還メカニズムの欠如は、その拡張性を圧迫しています。この現実を認識したMakerDAOは、2021年からUSDC(のような伝統的な準備資産)への大規模な転換を開始し、2025年にはベライゾンのトークン化されたマネーマーケットファンド(BUIDL)に移行しました。この転換期間中、MakerDAO(はSky)によってトークン化されたグランプリ(Tokenized Grand Prix)、Steakhouse Financialが管理する10億ドルの価値を持つトークン化されたマネーマーケットファンド(MMF)RFP、そしてBlockに現在なっています。