Trouver la certitude off-chain dans la fluctuation du marché : Analyse de trois types d'actifs de chiffrement générant des intérêts

Alors que le monde devient de plus en plus incertain, la "certitude" est devenue un actif rare. À une époque où les cygnes noirs et les rhinocéros gris coexistent, les investisseurs recherchent non seulement des rendements, mais aussi des actifs capables de traverser les fluctuations et dotés d'un soutien structurel. Les "actifs générant un revenu en chiffrissement" dans le système financier off-chain pourraient bien représenter cette nouvelle forme de certitude.

Ces actifs en chiffrement à rendement fixe ou fluctuant reviennent dans le champ de vision des investisseurs, devenant des points d'ancrage pour rechercher des rendements stables dans des conditions de marché turbulentes. Mais dans le monde du chiffrement, "l'intérêt" n'est plus seulement la valeur temporelle du capital, mais souvent le produit de la conception des protocoles et des attentes du marché. Un rendement élevé peut provenir de revenus d'actifs réels, ou bien masquer des mécanismes d'incitation complexes. Pour trouver une véritable "certitude" sur le marché du chiffrement, les investisseurs ont besoin de plus qu'un simple tableau des taux d'intérêt : ils ont besoin d'une décomposition approfondie des mécanismes sous-jacents.

Depuis le début du cycle de hausse des taux d'intérêt de la Réserve fédérale en 2022, le concept de "taux d'intérêt off-chain" est progressivement devenu visible aux yeux du grand public. Face à un taux d'intérêt sans risque maintenu à long terme dans le monde réel entre 4 et 5 %, les investisseurs en chiffrement commencent à réévaluer les sources de revenus et la structure de risque des actifs off-chain. Un nouveau récit se forme discrètement — les actifs cryptographiques générant des revenus (Yield-bearing Crypto Assets), qui tentent de construire des produits financiers "concurrentiels par rapport à l'environnement macroéconomique des taux d'intérêt".

Cependant, les sources de revenus des actifs générateurs d'intérêts sont radicalement différentes. Du flux de trésorerie "autogénéré" par le protocole lui-même, à l'illusion de revenus dépendant d'incitations externes, en passant par l'intégration et le transfert de systèmes de taux d'intérêt off-chain, les différentes structures reflètent des mécanismes de durabilité et de tarification des risques fondamentalement distincts. Nous pouvons grossièrement diviser les actifs générateurs d'intérêts des applications décentralisées (DApp) actuelles en trois catégories, à savoir les revenus exogènes, les revenus endogènes et les actifs du monde réel (RWA) liés.

Rendement exogène : Illusion d'intérêt alimentée par les subventions

L'émergence des rendements exogènes est un reflet de la logique de croissance rapide des débuts du développement de la DeFi – en l'absence de demandes utilisateur matures et de flux de trésorerie réels, le marché a plutôt adopté "l'illusion d'incitation". Tout comme les plateformes de covoiturage au début échangeaient des subventions contre des utilisateurs, après qu'un DEX ait lancé "l'extraction de liquidités", d'autres écosystèmes ont également lancé d'énormes incitations en jetons, essayant d'acheter l'attention des utilisateurs et les actifs verrouillés par le biais de "rendements de distribution".

Cependant, ce type de subvention ressemble essentiellement à une opération à court terme où le marché des capitaux "achète" des indicateurs de croissance, plutôt qu'à un modèle de revenus durable. Cela est devenu un standard pour le démarrage à froid de nouveaux protocoles - qu'il s'agisse de Layer2, de chaînes publiques modulaires, ou de LSDfi, SocialFi, la logique d'incitation est la même : elle dépend des nouveaux flux de capitaux ou de l'inflation des jetons, avec une structure semblable à un "schema de Ponzi". Les plateformes attirent les utilisateurs avec des rendements élevés pour déposer de l'argent, puis retardent le remboursement grâce à des "règles de déblocage" complexes. Ces rendements annuels de plusieurs centaines, voire milliers, ne sont souvent que des jetons "imprimés" par la plateforme.

L'effondrement de Terra en 2022 en est un exemple: cet écosystème a attiré de nombreux utilisateurs en offrant des rendements annuels sur les dépôts de la stablecoin UST allant jusqu'à 20% grâce au protocole Anchor. Les rendements reposaient principalement sur des subventions externes (, les réserves de la fondation Luna et les récompenses de jetons ), plutôt que sur des revenus réels provenant de l'écosystème.

D'après l'expérience historique, une fois que les incitations externes diminuent, une grande quantité de jetons subventionnés sera liquidée, ce qui nuira à la confiance des utilisateurs, entraînant souvent une spirale mortelle à la baisse entre la TVL et le prix des tokens. Selon les statistiques, après le déclin du boom DeFi Summer en 2022, environ 30 % des projets DeFi ont vu leur capitalisation boursière chuter de plus de 90 %, souvent en lien avec des subventions excessives.

Les investisseurs qui cherchent à trouver un "flux de trésorerie stable" doivent être plus vigilants quant à l'existence d'un véritable mécanisme de création de valeur derrière les rendements. Utiliser les promesses d'inflation futures pour justifier les rendements d'aujourd'hui n'est finalement pas un modèle commercial durable.

Rendement endogène : redistribution de la valeur d'utilisation

En termes simples, le protocole génère des revenus en "faisant des affaires" et les redistribue ensuite aux utilisateurs. Il ne compte pas sur l'émission de jetons pour attirer des gens, ni sur des subventions ou des transferts externes, mais plutôt sur des revenus générés naturellement par des activités commerciales réelles, comme les intérêts de prêt, les frais de transaction, voire les amendes en cas de liquidation pour défaut. Ces revenus sont quelque peu similaires aux "dividendes" dans la finance traditionnelle, et sont donc également appelés flux de trésorerie crypto "type dividende".

La principale caractéristique de ce type de revenus est sa boucle fermée et sa durabilité : la logique de profit est claire et la structure est plus saine. Tant que le protocole fonctionne et que des utilisateurs l'utilisent, des revenus entrent, sans avoir besoin de dépendre de l'argent chaud du marché ou d'incitations à l'inflation pour maintenir son fonctionnement.

Ainsi, en comprenant sur quoi repose sa "création de richesse", nous pouvons mieux évaluer la certitude de ses rendements. Nous pouvons classer ce type de revenus en trois prototypes :

La première catégorie est celle des "écarts de taux d'intérêt de prêt". C'est un modèle qui était le plus courant et le plus facile à comprendre au début de la DeFi. Les utilisateurs déposent des fonds dans un protocole de prêt, qui met en relation les emprunteurs et les prêteurs, et le protocole tire des bénéfices de l'écart de taux d'intérêt. Sa nature est similaire au modèle de "dépôt et de prêt" des banques traditionnelles - les intérêts dans le pool de fonds sont payés par les emprunteurs, et les prêteurs en obtiennent une partie en tant que rendement. Ce type de mécanisme est transparent et fonctionne de manière efficace, mais son niveau de rendement est étroitement lié à l'émotion du marché. Lorsque l'appétit général pour le risque diminue ou que la liquidité du marché se rétrécit, les taux d'intérêt et les rendements diminuent également.

La deuxième catégorie est celle des "types de remboursement de frais". Ce mécanisme de revenus est plus proche du modèle de distribution des bénéfices aux actionnaires dans les entreprises traditionnelles, ou d'une structure de partage des revenus où des partenaires spécifiques reçoivent des retours en fonction des revenus. Dans ce cadre, le protocole retourne une partie des revenus d'exploitation (, comme les frais de transaction ), aux participants qui fournissent un soutien en ressources, par exemple les fournisseurs de liquidités (LP) ou les stakers de jetons.

Prenons un exemple avec un DEX, le protocole répartira une partie des frais de transaction générés par l'échange aux utilisateurs qui fournissent de la liquidité, proportionnellement. En 2024, un protocole de prêt a offert un rendement annualisé de 5%-8% pour le pool de liquidité en stablecoins sur la chaîne principale d'Ethereum, tandis que les stakers de son jeton pouvaient obtenir des rendements annualisés de plus de 10% à certains moments. Ces revenus proviennent entièrement des activités économiques endogènes du protocole, telles que les intérêts de prêt et les frais, sans dépendre des subventions externes.

Comparé au mécanisme "différentiel de prêt" qui est plus proche du modèle bancaire, le rendement "de remboursement des frais" dépend fortement de l'activité du marché du protocole lui-même. En d'autres termes, son retour est directement lié au volume d'affaires du protocole - plus il y a de transactions, plus les dividendes sont élevés, et lorsque les transactions diminuent, les revenus fluctuent en conséquence. Par conséquent, sa stabilité et sa capacité à résister aux risques cycliques sont souvent moins robustes que celles du modèle de prêt.

La troisième catégorie est celle des revenus "de services de protocole". C'est le type de revenu endogène le plus innovant en termes de structure dans la finance du chiffrement, dont la logique est proche du modèle traditionnel dans lequel les fournisseurs de services d'infrastructure offrent des services clés à leurs clients et facturent des frais.

Prenons l'exemple d'un certain protocole de re-staking. Ce protocole fournit un soutien de sécurité à d'autres systèmes grâce à un mécanisme de "re-staking" et en tire des récompenses. Ce type de revenu ne dépend pas des intérêts de prêt ou des frais de transaction, mais provient de la tarification sur le marché de la capacité de service du protocole lui-même. Il reflète la valeur marchande des infrastructures on-chain en tant que "biens publics". Ce type de retour est plus diversifié et peut inclure des points de jetons, des droits de gouvernance, voire des revenus futurs non réalisés, montrant une forte innovation structurelle et une durabilité à long terme.

Dans les secteurs traditionnels, on peut faire un parallèle avec les fournisseurs de services cloud qui offrent des services de calcul et de sécurité aux entreprises moyennant des frais, ou les institutions d'infrastructure financière ( telles que les sociétés de garde, de compensation et de notation ) qui fournissent des garanties de confiance au système et génèrent des revenus. Bien que ces services ne participent pas directement aux transactions finales, ils constituent un soutien fondamental indispensable à l'ensemble du système.

Taux d'intérêt réel off-chain : L'essor des RWA et des stablecoins à intérêt

De plus en plus de capitaux sur le marché recherchent actuellement un mécanisme de retour plus stable et plus prévisible : les actifs en chaîne ancrés aux taux d'intérêt du monde réel. Le cœur de cette logique réside dans : la connexion des stablecoins en chaîne ou des actifs chiffrement à des instruments financiers à faible risque hors chaîne, tels que les obligations d'État à court terme, les fonds du marché monétaire ou le crédit institutionnel, permettant ainsi de maintenir la flexibilité des actifs chiffrement tout en obtenant "le taux d'intérêt certain du monde financier traditionnel". Des projets représentatifs incluent l'allocation d'un certain DAO aux T-Bills, le jeton ( lancé par un certain fonds en liaison avec un ETF ), le SBTB d'une certaine institution et le fonds du marché monétaire tokenisé d'une certaine société de gestion d'actifs, etc. Ces protocoles tentent d'"introduire" le taux d'intérêt de référence de la Réserve fédérale en chaîne, comme une structure de revenu de base.

Dans le même temps, les stablecoins à intérêts ont également commencé à apparaître en tant que forme dérivée des RWA. Contrairement aux stablecoins traditionnels, ces actifs ne sont pas simplement ancrés passivement au dollar américain, mais intègrent activement les revenus off-chain dans le token lui-même. Un exemple typique est le USDM d'un certain protocole et le USDY d'un certain fonds, qui génèrent des intérêts quotidiennement, avec des revenus provenant de bons du Trésor à court terme. En investissant dans des bons du Trésor américain, le USDY offre aux utilisateurs des revenus stables, avec un rendement proche de 4 %, supérieur à celui des comptes d'épargne traditionnels à 0,5 %.

Ils essaient de remodeler la logique d'utilisation du "dollar numérique" pour le rendre plus semblable à un "compte d'intérêts" off-chain.

Sous l'effet de la connectivité de RWA, RWA+PayFi est également un scénario futur digne d'intérêt : intégrer directement des actifs à revenus stables dans des outils de paiement, brisant ainsi la dichotomie entre "actifs" et "liquidité". D'une part, les utilisateurs peuvent profiter de revenus d'intérêts tout en détenant des cryptomonnaies, d'autre part, les scénarios de paiement n'ont pas besoin de sacrifier l'efficacité du capital. Des produits similaires à "USDC comme un compte courant"(, tels que le compte de rendement automatique USDC sur L2 lancé par un certain échange, non seulement augmentent l'attrait des cryptomonnaies dans les transactions réelles, mais ouvrent également de nouveaux scénarios d'utilisation pour les stablecoins - transformant "les dollars dans le compte" en "capital dans le flux".

![À la recherche de la certitude on-chain dans l'économie folle de "Trumponomics" : analyse des trois types d'actifs de rendement en chiffrement])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-06917a825c2f0f5f99468c255ead5b6f.webp(

Trois indicateurs pour chercher des actifs à revenu durable

L'évolution logique de "l'actif générant des intérêts" en chiffrement reflète en réalité le retour progressif du marché à la rationalité et le processus de redéfinition des "revenus durables". Depuis les incitations à haute inflation initiales et les subventions des jetons de gouvernance, jusqu'à présent où de plus en plus de protocoles mettent l'accent sur leur capacité d'auto-financement et même sur la connexion avec la courbe de revenus off-chain, la conception structurelle passe d'une phase grossière d'"extraction de valeur interne" à une tarification des risques plus transparente et raffinée. Surtout, alors que les taux d'intérêt macroéconomiques restent élevés, les systèmes de chiffrement qui souhaitent participer à la concurrence mondiale du capital doivent établir une "rationalité des revenus" et une "logique de correspondance de liquidité" plus fortes. Pour les investisseurs en quête de rendements stables, les trois indicateurs suivants peuvent évaluer efficacement la durabilité des actifs générant des intérêts :

1. La source de revenus est-elle "endogène" et durable ? Des actifs générateurs de revenus véritablement compétitifs devraient avoir des revenus provenant des activités de l'accord lui-même, comme les intérêts de prêt, les frais de transaction, etc. Si le rendement dépend principalement de subventions et d'incitations à court terme, c'est comme "jouer au tambour et passer la fleur" : tant que les subventions sont présentes, les revenus continuent ; une fois les subventions arrêtées, les fonds s'en vont. Ce type de comportement de "subvention" à court terme, s'il devient une incitation à long terme, épuisera les fonds du projet et il sera très facile d'entrer dans une spirale mortelle de baisse du TVL et du prix des monnaies.

2. La structure est-elle transparente ? La confiance off-chain provient de la transparence publique. Lorsque les investisseurs quittent un environnement d'investissement familier, c'est-à-dire le secteur financier traditionnel avec des intermédiaires comme les banques servant de garantie, comment peuvent-ils juger ? Le flux de fonds off-chain est-il clair ? La distribution des intérêts est-elle vérifiable ? Existe-t-il un risque de garde centralisée ? Si ces questions ne sont pas clarifiées, cela relève d'une opération en boîte noire, exposant la vulnérabilité du système. Une structure de produit financier claire et un mécanisme off-chain public et traçable constituent la véritable garantie de base.

3. Les revenus valent-ils le coût d'opportunité réel ?

Dans le contexte où la Réserve fédérale maintient des taux d'intérêt élevés, si les rendements des produits off-chain sont inférieurs à ceux des obligations d'État, il sera sans aucun doute difficile d'attirer des fonds rationnels. Si les rendements off-chain pouvaient être ancrés à des réalités telles que les T-Bills,