Nueva tendencia en empresas que cotizan en bolsa: Análisis del modelo económico de reservas de Activos Cripto

Introducción

Para mediados de 2025, cada vez más empresas cotizadas incluirán Activos Cripto en su asignación de activos. Según datos de análisis, solo en junio de 2025, 26 nuevas empresas incorporarán bitcoin en su balance, y el número total de empresas que poseen BTC en el mundo alcanzará aproximadamente 250.

Estas empresas abarcan múltiples industrias y regiones. Muchas empresas ven la oferta limitada de 21 millones de bitcoins como una herramienta de cobertura contra la inflación y destacan su baja correlación con los activos financieros tradicionales. Esta estrategia está silenciosamente convirtiéndose en mainstream: hasta mayo de 2025, 64 compañías registradas en la SEC han acumulado aproximadamente 688,000 BTC, lo que representa alrededor del 3-4% del suministro total de bitcoins. Los analistas estiman que más de 100-200 empresas en todo el mundo han incorporado activos cripto en sus estados financieros.

Modelo de Reserva de Activos Cripto

Cuando una empresa que cotiza en bolsa asigna parte de su balance a Activos Cripto, surge una pregunta central: ¿cómo financian la compra de estos activos? A diferencia de las instituciones financieras tradicionales, la mayoría de las empresas que adoptan estrategias de tesorería encriptada no dependen de un negocio principal con abundante flujo de efectivo para sustentarse. El análisis siguiente tomará a MicroStrategy como principal ejemplo, ya que la mayoría de las otras empresas en realidad están replicando su modelo.

flujo de efectivo de negocio principal

Aunque teóricamente la forma más "saludable" y menos dilutiva de adquirir activos cripto es a través del flujo de caja libre generado por el negocio principal de la empresa, en la práctica esta forma es prácticamente inviable. La mayoría de las empresas carecen de flujos de caja suficientemente estables y a gran escala, lo que les impide acumular grandes reservas de BTC, ETH o SOL sin recurrir a financiamiento externo.

Como ejemplo típico de MicroStrategy: la empresa fue fundada en 1989 y originalmente era una empresa de software enfocada en la inteligencia comercial, cuyas principales actividades incluyen productos como HyperIntelligence, paneles de análisis de IA, etc., pero estos productos todavía solo pueden generar ingresos limitados. De hecho, el flujo de efectivo operativo anual de MicroStrategy es negativo, muy lejos de la escala de cientos de miles de millones de dólares que invirtió en bitcoin. Por lo tanto, se puede ver que la estrategia de tesorería encriptada de MicroStrategy desde el principio no se basó en la rentabilidad interna, sino que depende de la operación de capital externo.

Situaciones similares también se presentan en SharpLink Gaming. La empresa se transformó en un vehículo de tesorería de Ethereum en 2025, adquiriendo más de 280,706 monedas ETH( por un valor aproximado de 8.4 millones de dólares). Es evidente que no puede depender de los ingresos de su negocio de juegos B2B para llevar a cabo esta operación. La estrategia de formación de capital de SharpLink se basa principalmente en financiamiento PIPE y emisión directa de acciones, en lugar de ingresos operativos.

financiamiento del mercado de capitales

Entre las empresas que adoptan la estrategia de tesorería encriptada, la forma más común y escalable es a través del financiamiento en el mercado público, recaudando fondos mediante la emisión de acciones o bonos, y utilizando los ingresos para comprar activos cripto como bitcoin. Este modelo permite a las empresas construir una gran tesorería encriptada sin utilizar las ganancias retenidas, y se basa en gran medida en los métodos de ingeniería financiera de los mercados de capital tradicionales.

Emisión de acciones: caso tradicional de financiamiento por dilución

En la mayoría de los casos, la emisión de nuevas acciones viene acompañada de costos. Cuando una empresa financia mediante la emisión de acciones adicionales, suelen ocurrir dos cosas:

1. La propiedad se diluye: la proporción de las acciones de los accionistas existentes en la empresa disminuye.
2. Cada acción de ganancia(EPS) disminuyó: el aumento del capital social llevó a una reducción del EPS, manteniendo las ganancias netas constantes.

Estos efectos suelen provocar una caída en el precio de las acciones, y hay dos razones principales:

• Lógica de valoración: si la relación precio-ganancias (P/E) se mantiene constante, y el EPS disminuye, el precio de las acciones también caerá.
• Psicología del mercado: los inversores a menudo interpretan la financiación como una falta de fondos o una situación difícil para la empresa, especialmente cuando los fondos recaudados se utilizan para planes de crecimiento aún no verificados. Además, la presión de oferta de nuevas acciones que entran masivamente en el mercado también puede reducir los precios del mercado.

El modelo de acciones anti-dilución de MicroStrategy

MicroStrategy es un ejemplo típico de la narrativa tradicional "dilución de acciones = perjuicio para los accionistas". Desde 2020, MicroStrategy ha estado comprando Bitcoin activamente a través de financiamiento de acciones, aumentando su número total de acciones en circulación de menos de 100 millones a más de 224 millones para finales de 2024.

A pesar de que el capital se diluye, el rendimiento de MicroStrategy a menudo supera al de Bitcoin en sí. ¿Por qué? Porque MicroStrategy ha estado en estado de "valor de mercado superior al valor neto de sus Bitcoin", es decir, lo que llamamos mNAV > 1.

Entendiendo la prima: ¿qué es mNAV?

• Cuando mNAV > 1, el mercado le da a MicroStrategy una valoración superior al valor de mercado justo de los Bitcoines que posee.

En otras palabras, cuando los inversionistas obtienen exposición a Bitcoin a través de MicroStrategy, el precio pagado por cada unidad es más alto que el costo de comprar BTC directamente. Esta prima refleja la confianza del mercado en la estrategia de capital de Michael Saylor, y también puede representar la percepción del mercado de que MicroStrategy ofrece una exposición a BTC apalancada y administrada de manera activa.

apoyo de la lógica financiera tradicional

A pesar de que mNAV es un indicador de valoración nativo de encriptación, el concepto de "el precio de negociación es superior al valor del activo subyacente" ya existe ampliamente en las finanzas tradicionales.

Las empresas a menudo cotizan a un precio superior al valor contable o al patrimonio neto por las siguientes razones:

Flujo de Caja Descontado ( DCF ) Método de Valoración

Los inversores se centran en el valor presente de los flujos de efectivo futuros de la empresa, y no solo en los activos que posee actualmente.

Este método de valoración a menudo resulta en que el precio de negociación de la empresa está muy por encima de su valor en libros, especialmente en las siguientes situaciones:

• Se espera un crecimiento en los ingresos y en el margen de beneficios.
• La empresa tiene poder de fijación de precios o una muralla de protección tecnológica/comercial

Valoración por múltiplos de ganancias e ingresos ( EBITDA )

En muchas industrias de alto crecimiento, las empresas suelen utilizar el P/E( ratio de precio-ganancias) o múltiplos de ingresos para la valoración:

• Las empresas de software de alto crecimiento pueden negociarse a un múltiplo de 20-30 veces EBITDA;
• Las empresas en etapa temprana pueden negociarse a un múltiplo de 50 veces sus ingresos o más, incluso sin beneficios.

MicroStrategy tiene ventajas que el propio Bitcoin no posee: una estructura corporativa que puede acceder a canales de financiamiento tradicionales. Como una empresa que cotiza en EE. UU., puede emitir acciones, bonos e incluso acciones preferentes para recaudar efectivo, y lo ha hecho, con resultados sorprendentes.

Michael Saylor ha utilizado ingeniosamente este sistema: ha recaudado miles de millones de dólares mediante la emisión de bonos convertibles a cero interés, así como el reciente lanzamiento de productos innovadores de acciones preferentes, y ha invertido todos esos fondos en Bitcoin.

Los inversores reconocen que MicroStrategy puede utilizar "el dinero de otros" para comprar Bitcoin a gran escala, y esta oportunidad no es fácil de replicar para los inversores individuales. La prima de MicroStrategy "no está relacionada con el arbitraje de NAV a corto plazo", sino que proviene de la alta confianza del mercado en su capacidad para adquirir y asignar capital.

mNAV > 1 ¿Cómo lograr la anti-dilución?

Cuando el precio de las transacciones de MicroStrategy sea superior al valor neto de los activos de Bitcoin que posee, (, es decir, mNAV > 1), la empresa puede:

1. Emitir nuevas acciones a un precio de prima
2. Utilizar los fondos recaudados para comprar más bitcoins (BTC)
3. Aumentar la posición total de BTC
4. Impulsar el aumento sincronizado del NAV y el valor empresarial

Incluso en el caso de un aumento en las acciones en circulación, la cantidad de BTC por acción (BTC/share) puede permanecer estable o incluso aumentar, lo que hace que la emisión de nuevas acciones sea una operación de anti-dilución.

¿Qué sucederá si mNAV < 1?

Cuando mNAV < 1, significa que cada dólar de acciones de MicroStrategy representa un valor de mercado de BTC superior a 1 dólar (, al menos en apariencia ).

Desde la perspectiva de las finanzas tradicionales, MicroStrategy está operando con un descuento, es decir, por debajo de su valor neto de activos (NAV). Esto presenta desafíos en la asignación de capital. Si la empresa financia con acciones en esta situación para comprar BTC, desde la perspectiva de los accionistas, en realidad está comprando BTC a un precio alto, lo que lleva a:

• Dilución de BTC/moneda ( cantidad de BTC por moneda )
• y reducir el valor de los accionistas existentes

Cuando MicroStrategy se enfrenta a una situación de mNAV < 1, no podrá continuar manteniendo ese efecto de "emisión de nuevas acciones → compra de BTC → aumento de BTC/acción".

¿Entonces, qué opciones hay en este momento?

recompra de acciones, en lugar de seguir comprando BTC

Cuando mNAV < 1, recomprar acciones de MicroStrategy es una acción de aumento de valor, por las siguientes razones:

• Estás recomprando acciones a un precio inferior a su valor intrínseco en BTC
• A medida que disminuye la cantidad de acciones en circulación, BTC/moneda aumentará.

Saylor ha declarado claramente: si el mNAV es inferior a 1, la mejor estrategia es recomprar acciones en lugar de seguir comprando BTC.

Medio uno: emisión de acciones preferentes

Las acciones preferentes son un tipo de valor híbrido, que se sitúa entre la deuda y las acciones ordinarias en la estructura de capital de una empresa. Generalmente ofrecen dividendos fijos, no tienen derechos de voto y tienen prioridad sobre las acciones ordinarias en la distribución de beneficios y en la liquidación. A diferencia de la deuda, las acciones preferentes no requieren el reembolso del capital; a diferencia de las acciones ordinarias, pueden proporcionar ingresos más predecibles.

MicroStrategy ha emitido tres clases de acciones preferentes: STRK, STRF y STRC.

STRF es la herramienta más directa: se trata de una acción preferente permanente no convertible que paga un dividendo en efectivo fijo anual del 10% sobre un valor nominal de $100. No tiene opción de conversión de acciones, ni participa en el aumento de las acciones de MicroStrategy, solo ofrece rendimientos.

El precio de mercado de STRF fluctuará en torno a la siguiente lógica:

• Si MicroStrategy necesita financiamiento, emitirá más STRF, aumentando así la oferta y reduciendo el precio.
• Si la demanda de ganancias en el mercado se dispara ( como en períodos de tasas de interés bajas ), el precio de STRF aumentará, reduciendo así el rendimiento efectivo;
• Esto forma un mecanismo de ajuste de precios, el rango de precios suele ser estrecho ( por ejemplo $80-$100 ), impulsado por la demanda de rendimiento y la oferta y demanda.

Debido a que STRF es un instrumento no convertible y prácticamente no redimible ( a menos que se cumplan condiciones fiscales o de capital ), su comportamiento es similar al de un bono perpetuo, MicroStrategy puede usarlo repetidamente para "comprar en la caída" BTC, sin necesidad de refinanciar.

STRK es similar a STRF, con un rendimiento anual del 8%, pero ha añadido una característica clave: puede convertirse en acciones ordinarias en una proporción de 10:1 cuando el precio de las acciones de MicroStrategy supera los $1,000, lo que equivale a haber incorporado una opción de compra profundamente fuera del dinero, ofreciendo a los titulares la oportunidad de un aumento a largo plazo.

STRK tiene una gran atracción tanto para las empresas como para los inversores, y las razones incluyen:

Oportunidad asimétrica de alza para los accionistas de MicroStrategy:

• El precio por acción de STRK es de aproximadamente $85, se pueden recaudar $850 con 10 acciones;
• Si en el futuro se convierte en 1 acción de MicroStrategy, equivaldría a que la empresa comprara BTC a un costo de $850 en la actualidad, pero solo se diluirá si el precio de las acciones de MicroStrategy supera los $1,000;
• Por lo tanto, durante el período de MicroStrategy < $1,000, no es dilutivo, incluso después de la conversión, refleja la apreciación que proviene de la acumulación previa de BTC.

Estructura de ingresos estables:

• STRK paga dividendos trimestrales de $2, con un rendimiento anual de $8;
• Si el precio cae a $50, el rendimiento aumentará al 16%, atrayendo la compra para sostener el precio;
• Esta estructura hace que STRK se comporte como un "bono con opciones": defensivo en la bajada y participativo en la subida.

Motivación del inversor e incentivos de conversión:

• Cuando el precio de las acciones de MicroStrategy supere los $1,000, los poseedores tienen el incentivo de convertir a acciones ordinarias;
• Con el aumento adicional de MicroStrategy, ( alcanzando $5,000 o $10,000), el dividendo de STRK se vuelve insignificante( con un rendimiento de solo aproximadamente 0.8%), acelerando la conversión;
• Finalmente formar un canal de salida natural, transformando la financiación temporal en una estructura de accionistas a largo plazo.

MicroStrategy también se reserva el derecho de redimir STRK, condiciones que incluyen que el número de acciones no convertidas restantes sea inferior al 25% o que aparezca