El dilema de Ethereum: analizando las causas de su descenso desde la teoría de las tres bandejas

Recientemente, el rendimiento de Ethereum parece no ser satisfactorio, aunque sigue manteniendo ventajas en términos de tecnología y base de desarrolladores. Analicemos este fenómeno desde dos perspectivas: la oferta y la demanda, utilizando la teoría de las tres fases.

Análisis del lado de la demanda

La demanda de Ethereum se puede dividir en dos aspectos: nativo y externo.

La demanda nativa proviene principalmente de nuevas aplicaciones impulsadas por el desarrollo de la tecnología de Ethereum, como las ICO y la ola de DeFi del pasado. En este ciclo de mercado, L2 y Restaking deberían haber sido los principales motores, pero su efecto no ha sido significativo. El ecosistema L2 está altamente superpuesto con la cadena principal, lo que dificulta un crecimiento explosivo. Aunque los proyectos de Restaking han bloqueado ETH, no han creado nuevos activos valorados en ETH, sino que en su mayoría están valorados en USDT en los intercambios.

El mecanismo de quema introducido por EIP1559 era originalmente otro punto de apoyo para la demanda. Sin embargo, a medida que L2 desvió una gran cantidad de transacciones, la cantidad de quema en la cadena principal disminuyó significativamente, debilitando la demanda de ETH.

En cuanto a la demanda externa, el entorno macroeconómico ha pasado de ser flexible en el ciclo anterior a ser restrictivo en este ciclo. Al mismo tiempo, en comparación con la compra unidireccional del fideicomiso Grayscale en la ronda anterior, la operación bidireccional del ETF en esta ronda ha generado una mayor presión de venta en el mercado. Los datos muestran que, desde que se abrió el ETF de ETH hace un mes, ha habido una salida neta, en contraste con la continua entrada neta del ETF de Bitcoin.

Análisis del lado de la oferta

Ethereum es esencialmente un proyecto de dividendos, ya sea en la etapa de POW o POS, la principal presión de venta proviene del suministro adicional. Sin embargo, después de la transición a POS, la estructura de costos de suministro ha cambiado fundamentalmente.

En la era de POW, los mineros enfrentan costos fijos (como la inversión en equipos de minería) y costos incrementales (como la electricidad, los costos de custodia, etc.). Estos costos están valorados en moneda fiduciaria y son no reembolsables, formando el límite inferior del precio de Ether.

En la era de POS, la estructura de costos de los validadores ha cambiado. Los costos de los nodos de validación pueden ser diluidos por una cantidad ilimitada de ETH en staking, y los stakers prácticamente no tienen gastos reales además del costo de oportunidad. Esto ha llevado a que ya no exista un "precio de cierre" claro, y los stakers pueden vender el ETH obtenido sin restricciones.

Lecciones históricas y reflexiones futuras

La raíz de la actual dificultad de Ethereum se remonta al final de la era ICO en 2018. En ese momento, una gran cantidad de proyectos vendieron ETH de manera desordenada, lo que provocó una caída drástica en el precio. Para evitar que situaciones similares vuelvan a ocurrir, la comunidad de Ethereum ha reforzado la orientación y el control sobre el desarrollo del ecosistema.

Sin embargo, esta práctica también ha traído nuevos problemas: la tasa de descomposición es demasiado baja, y hay menos proyectos que pueden obtener una liquidez considerable; los proyectos "halal" obtienen una alta valoración, pero el rendimiento beta del mercado es inferior al de otras cadenas de bloques.

Al mismo tiempo, el desarrollo de L2 ha debilitado el efecto de quema de la cadena principal, y el mecanismo POS ha traído una presión de venta de bajo costo, lo que ha llevado a la actual dificultad de Ethereum.

Revelación

1. Para los proyectos de dividendos, es crucial establecer una estructura de costos razonable. Idealmente, se deben formar costos fijos y variables denominados en moneda fiduciaria, y la línea de costos debe aumentar con la mejora de la liquidez de los activos para mantener el límite inferior del precio de los activos.

2. Controlar la presión de venta es solo una estrategia a corto plazo, a largo plazo, la clave es convertir la moneda madre en un activo de valoración, de modo que la tenencia no dependa únicamente del aumento del precio de la moneda, ampliando así la base de demanda y la liquidez.